1929年股灾：黑色星期二与大萧条之路

20世纪20年代的繁荣与大众投资的兴起

1929年华尔街股灾的发生，源于美国长达十年非凡的经济扩张和文化转型。20世纪20年代，在汽车大规模普及、电气化推广以及消费信贷增长的推动下，工业生产几乎翻了一番。首次有数百万普通美国人参与到股票市场中，他们受到蓬勃发展的经济和定义那个时代的普遍文化乐观情绪的鼓舞。

股灾前夕的牛市是美国历史上最强劲的牛市之一。道琼斯工业平均指数在1925年初约为160点，并在接下来的四年里持续攀升，于1929年9月3日达到381.17点的峰值。美国无线电公司（Radio Corporation of America）是那个时代最著名的成长股之一，其股价从1925年的每股12美元上涨到1929年9月的549美元，期间从未支付过股息。投资信托（现代共同基金的前身）大量涌现，仅1929年就成立了500多个新信托。这些信托中的许多都高度杠杆化，以层叠金字塔的形式持有其他信托的股份，从而放大了收益和最终的损失。

保证金和杠杆的作用

投机热潮的燃料是保证金贷款。经纪公司允许客户仅支付股价的10%即可购买股票，其余90%则以利率借贷，到1929年秋季，利率已高达20%。在上涨的市场中，这个系统运作得非常出色：一位投资者投入1,000美元购买了10,000美元的股票，如果股票只上涨10%，他的权益就会翻倍。但这种数学关系在反向操作时也同样具有强大的作用。

到1929年夏天，经纪人贷款已达到85亿美元，超过了当时美国流通货币的总额。在行长罗伊·扬（Roy Young）的领导下，美联储理事会认识到这一危险，于1929年8月将贴现率从3.5%提高到5%。美联储还发布了关于过度投机的公开警告。然而，由查尔斯·米切尔（Charles Mitchell）领导的纽约国家城市银行（National City Bank of New York）公然违抗美联储，向同业拆借市场提供了2500万美元信贷，以维持资金流向投机者。米切尔后来宣称他觉得有义务避免信用危机，尽管批评者指责他将银行向投机者贷款的利润置于首位。

震动世界的一周

第一次震荡发生在1929年10月24日，这一天后来被称为“黑色星期四”。市场已经从9月的峰值开始下跌，但在那个星期四早上，一波抛售潮压倒了买家，行情显示器落后了一个多小时。截至中午，道琼斯指数已经下跌了大约11%。恐慌蔓延至交易大厅，人群聚集在纽约证券交易所外的街道上。

一群全国最具影响力的银行家聚集在华尔街23号的摩根大通公司（J.P. Morgan and Company）办公室。该团体包括摩根公司的托马斯·拉蒙特（Thomas Lamont）、大通国民银行的阿尔伯特·威金（Albert Wiggin）、国家城市银行的查尔斯·米切尔（Charles Mitchell）和担保信托公司的威廉·波特（William Potter）。他们筹集了约2.4亿美元，并派遣交易所副总裁理查德·惠特尼（Richard Whitney）前往交易大厅，在那里他显眼地下达了大量以高于当前市场价格购买美国钢铁公司（U.S. Steel）及其他蓝筹股的订单。此次干预稳定了周四剩余时间和周五的价格。

这种平静未能维持。10月28日星期一，道琼斯指数在巨额交易量下下跌了38.33点，跌幅近13%。没有任何银行财团出面支撑市场。第二天，即1929年10月29日“黑色星期二”，成为当时交易所历史上最具破坏性的交易日。估计有1640万股易手，这一交易量记录保持了近四十年。行情显示器滞后了两个半小时以上，使得全国各地的投资者无法确定其持股价值。截至收盘，道琼斯指数又下跌了30.57点，跌幅约为12%。在两天内，该指数损失了近四分之一的价值。

持续的下跌

股灾并未随着“黑色星期二”而结束。在11月初短暂反弹之后，市场恢复下跌，一系列令人不安的暴跌夹杂着暂时的复苏，诱使投资者带着触底的希望重新入市。每次反弹都证明是一个陷阱。1930年4月，道琼斯指数升至294点，鼓舞了乐观情绪，之后又恢复了下跌。

这种下跌持续了近三年。截至1932年7月8日，道琼斯工业平均指数已跌至41.22点，较1929年9月的峰值下跌了约89%。纽约证券交易所上市股票的总市值从1929年9月的约890亿美元跌至1932年中期的150亿美元。曾经看似永久的财富被彻底抹去。范德比尔特家族的财富几乎被洗劫一空。杰西·利弗莫尔（Jesse Livermore）是那个时代最著名的投机者之一，他通过做空从股灾中获利，但在随后的市场波动中失去了一切，并于1940年自杀。

银行危机与大萧条

股市崩盘是引发更具破坏性银行危机的催化剂。商业银行大量投资于股票市场，既有自有资金，也有代表储户的资金，股价暴跌导致许多机构资不抵债。1930年至1933年间，超过9,000家美国银行倒闭，抹去了约70亿美元的储户存款。银行倒闭不仅摧毁了财富，还破坏了企业日常运营所依赖的信贷机制。

由此导致的信贷和消费支出萎缩使经济衰退加剧为大萧条。1929年至1932年间，工业生产下降了近一半。失业率从1929年的约3%上升到1933年的约25%，一些工业城市的失业率甚至超过50%。国际贸易崩溃，各国设置了关税壁垒，其中最著名的是1930年的《斯姆特-霍利关税法案》（Smoot-Hawley Tariff Act），该法案提高了2万多种进口商品的关税，并引发了贸易伙伴的报复措施。

经济学家米尔顿·弗里德曼（Milton Friedman）和安娜·施瓦茨（Anna Schwartz）在其1963年的里程碑式研究《美国货币史》（A Monetary History of the United States）中指出，美联储未能阻止银行倒闭潮，并允许1929年至1933年间货币供应量缩减了约三分之一，因此对大萧条的加深负有主要责任。他们认为，如果美联储积极扮演最后贷款人的角色，那么股灾后的衰退本可以得到遏制。

监管转型

股灾及其后的大萧条促成了美国金融监管的根本性重组，塑造了20世纪剩余时间的市场格局。1933年的《证券法》（Securities Act of 1933）要求发行证券的公司向联邦政府注册，并向潜在投资者提供详细的财务披露。1934年的《证券交易法》（Securities Exchange Act of 1934）成立了证券交易委员会（Securities and Exchange Commission），并任命未来总统的父亲约瑟夫·P·肯尼迪（Joseph P. Kennedy）为首任主席。美国证券交易委员会被授权监管证券交易所、执行披露要求并起诉欺诈行为。

1933年的《格拉斯-斯蒂格尔法案》（Glass-Steagall Act of 1933）在商业银行和投资银行之间筑起一道高墙，禁止吸收存款的机构从事证券承销业务。这种分离旨在防止导致股灾的利益冲突和过度冒险行为。该法案一直有效，直到1999年通过《格雷姆-里奇-布莱利法案》（Gramm-Leach-Bliley Act of 1999）被废除。1933年成立的联邦存款保险公司（Federal Deposit Insurance Corporation）最初担保个人银行存款最高2,500美元，此后该数字已多次提高，从而消除了储户参与银行挤兑的动机。

保证金要求被大幅收紧。美联储被授予设定保证金要求的权力，初始保证金提高到50%，这意味着投资者不能再以仅10%的首付款购买股票。这些新规定从根本上改变了股票市场的风险状况，使得20世纪20年代那种过度杠杆化的现象很难重演。

遗产与教训

1929年的股灾仍然是美国金融史上具有决定性意义的事件，是大致不受监管的市场时代与现代监管国家之间的分界线。从1987年的“黑色星期一”到2008年的全球金融危机，其教训在每一次随后的市场危机中都被提及。股灾后建立的制度框架，包括美国证券交易委员会、联邦存款保险公司以及对保证金贷款的联邦监督，继续构成美国金融监管的支柱。

这场股灾也改变了联邦政府在经济生活中的角色。大萧条造成的普遍苦难为富兰克林·罗斯福总统的“新政”计划创造了政治支持，这些计划以20世纪20年代自由放任的环境中无法想象的方式，扩大了联邦政府在经济稳定和社会福利方面的责任。