コンチネンタル・イリノイの破綻：「大きすぎて潰せない」を生んだ銀行 (1984)

すべてを持っていた銀行

1970年代後半、コンチネンタル・イリノイ・ナショナル・バンク・アンド・トラスト・カンパニー（Continental Illinois National Bank and Trust Company）は、アメリカ金融界の驚異的存在でした。シカゴ・ラサール通りの花崗岩の高層ビルに本社を構え、総資産約400億ドルで全米第7位の商業銀行にランクされていました。商業融資部門はアメリカで最も攻撃的かつ革新的と評されていました。フォーチュン誌が経営陣を特集しました。機関投資家は同行の株をブルーチップの定番として保有していました。1973年に会長に就任したロジャー・アンダーソンは、堅実な中西部の融資機関をアナリストがアメリカ最高の商業銀行フランチャイズと呼ぶ機関へと変貌させました。

アンダーソンの戦略は欺瞞的なほど単純でした。誰よりも速く融資ポートフォリオを拡大することです。コンチネンタル・イリノイは、他の銀行がリスクが高すぎる、あるいは複雑すぎると考えるエネルギー企業、農業会社、事業会社に融資しました。全米の中小銀行から融資参加権を購入し、一度も監査したことのない機関が組成し、一度も会ったことのない借り手の信用リスクを引き受けました。スピードが企業文化でした。融資担当者は取扱量で昇進しました。デューデリジェンスは二の次でした。

この戦略は1970年代後半のインフレ環境下で見事に機能しました。エネルギー価格は急騰していました。不動産価値は上昇しました。コンチネンタルが組成または購入した融資は好調に推移し、銀行の収益は業界の羨望の的となるペースで成長しました。1976年から1981年の間にコンチネンタルの資産は倍増しました。株価は1株40ドルを超えました。ソロモン・ブラザーズのアナリストは同行をアメリカで最も収益性の高い大銀行と評価しました（Kaufman, 1990）。

しかし、好況が覆い隠していた構造的脆弱性がありました。イリノイ州法は支店銀行業務を禁じていたため、コンチネンタルはニューヨークやカリフォルニアの銀行のように消費者向け支店ネットワークを通じてリテール預金を集めることができませんでした。代わりに、巨大な融資ポートフォリオの資金をほぼ全面的にホールセール市場から調達しました — 機関投資家に販売する譲渡性預金証書、他の銀行から借り入れるフェデラルファンド、外国機関からのユーロダラー預金です。コンチネンタルの預金の約90%は、一本の電話や電信送金で消え去りうる資金源から来ていました。借りた信頼の上に建てられた銀行でした。

ショッピングモールの銀行

シカゴから南に約600マイル、オクラホマシティ北西部のストリップモールにペンスクエア銀行（Penn Square Bank）がありました。ピーク時の総資産約5億ドルの小さな機関でしたが、その規模をはるかに超える野望を持っていました。エネルギー融資部門の責任者ビル・パターソンの主導の下、ペンスクエアは1980年代初頭のエネルギーブーム期に多産な石油・ガス融資の組成機関となっていました。

パターソンは派手な人物で、ビジネスミーティングにミッキーマウスの帽子をかぶって出席し、カウボーイブーツでビールを飲み、カクテルナプキンに融資契約を書いたと伝えられています。彼の融資基準は、合理的な基準で見れば事実上存在しませんでした。ペンスクエアは自己資本がほとんどなく確認された埋蔵量もない借り手に巨額のエネルギー融資を実行し、それらの融資の参加権を大銀行に売却しました。コンチネンタル・イリノイが最大の買い手でした。

1980年から1982年の間に、コンチネンタルはペンスクエアから約10億ドルのエネルギー融資参加権を購入しました。融資に付随する書類は頻繁に不完全で、時には捏造されており、コンチネンタル自身の信用アナリストが独自に検証することはほとんどありませんでした。融資が高金利を伴い、エネルギーセクターがブームに見えたため、コンチネンタルの経営陣はペンスクエアの融資組成能力を信頼しました。小さなオクラホマの銀行に数十億ドル規模の融資プログラムを引き受ける能力があるのか、誰も厳しい質問をしませんでした（FDIC, 1997）。

1981年に原油価格が下落し始めると、亀裂はすぐに現れました。1バレル40ドルの原油を前提にレバレッジをかけた借り手は、価格が30ドル、そして25ドルに向かって下落する中で債務を返済できなくなりました。ポーカーゲーム程度の厳密さで組み立てられたペンスクエアの融資ポートフォリオは崩壊し始めました。

1982年7月5日、通貨監督庁はペンスクエア銀行の支払不能を宣言し、FDICが管財人に任命されました。全国的な基準では小規模な銀行破綻でした。しかし、その破片は遠くまで飛びました。

スローモーションの崩壊

コンチネンタル・イリノイはペンスクエアが破綻した日に死んだのではありません。購入したエネルギー融資がシロアリが木の梁を食い荒らすようにバランスシートを蝕む中、2年かけてゆっくりと死んでいきました。

数字が連載のように物語を伝えました。1982年下半期にコンチネンタルは7億ドルの不良エネルギー融資を報告しました。1983年末には不良資産の総額は23億ドルに達しました。四半期ごとの決算報告が新たな評価損と累積損失をもたらしました。格付け機関が順番に対応しました。ムーディーズが1982年にコンチネンタルの長期債務を格下げし、スタンダード&プアーズが続きました。格下げのたびにホールセール資金調達コストが上昇し、収益がさらに圧迫され、追加の格下げを招きました。

従来型のリテール銀行であれば、この程度の融資劣化を乗り切れたかもしれません。リテール預金者は簡単には離れません。信用格付けを監視したり、規制当局への提出書類を読んだりしません。便利だから、保険で守られているから、地元の支店と関係があるから、銀行に預金を置いておきます。コンチネンタルにはこれらの利点がほとんどありませんでした。預金者は機関投資家、マネーマーケットファンド、外国銀行 — すべての信用格下げを追跡し、日々エクスポージャーを再計算する洗練された当事者でした。

1983年を通じて、コンチネンタルの経営陣は状況の安定化を図りました。新規資本を調達しました。資産を売却しました。経営陣を交代させ、デイビッド・テイラーがアンダーソンの後任会長となりました。いずれも十分ではありませんでした。融資損失は続き、格下げは続き、ホールセール預金者の不安は着実に高まっていきました。

電子的取り付け騒ぎ

1984年5月10日木曜日、コンチネンタル・イリノイが支払不能の寸前にあるという噂が金融市場に広がり始めました。噂の正確な出所は確定されていません — ロイターの通信報道に起源を求める説もあれば、東京のトレーディングフロアでの噂に遡る説もあります。重要だったのは噂がどこで始まったかではなく、どれほど速く広がったかでした。

数時間以内に、機関預金者が資金を引き揚げ始めました。コンチネンタルのラサール通り本社の前に行列はありませんでした。不安な群衆を撮影するテレビカメラもありませんでした。これは完全に電子的な電信送金とファンドマネージャーへの電話を通じて行われた取り付け騒ぎでした。一般の人々には見えませんでしたが、速度と規模において壊滅的でした。

危機の最初の10日間で、約100億ドルの預金とフェデラルファンドがコンチネンタル・イリノイから引き出されました。かなりのオーバーナイト資金を提供していた日本の銀行が最初に引き揚げた銀行の一つでした。欧州の機関が続きました。コンチネンタルの譲渡性預金証書を保有していた国内のマネーマーケットファンドが満期時のロールオーバーを拒否し始めました（Sprague, 1986）。

銀行は連邦準備制度のディスカウントウィンドウに頼り、消失するホールセール資金を補うために大量に借り入れました。危機のピーク時、コンチネンタルは連邦準備制度から約35億ドルを借り入れていました — 単一機関としては驚異的な金額です。連邦準備制度が事実上、日々銀行を延命させていました。

すべてを変えた決定

FDIC議長ウィリアム・アイザックは、良い選択肢のない決断に直面しました。コンチネンタル・イリノイは約400億ドルの資産を保有していました。全米2,300の中小銀行とコルレス銀行関係を持ち、その多くがコンチネンタルに保険対象外の預金を預けていました。コンチネンタルが従来の方法で破綻することを許す場合 — FDICが保険付き預金者に支払い、保険対象外の債権者に損失を負わせる — 連鎖的影響がコンチネンタルのサービスと資金に依存する数十の小規模機関を破綻させる可能性がありました。

アイザックは後に、審議は苦悩に満ちたものだったと述べています。FDICの自己分析によれば、66行がコンチネンタルに保有するコルレス残高が自己資本総額を超えていました — つまり、それらの銀行はコンチネンタルの破綻により支払不能に陥る可能性がありました。さらに113行が深刻な財務的困難を引き起こすほど大きなエクスポージャーを持っていました（Isaac, 2010）。

1984年5月17日、FDIC、連邦準備制度、通貨監督庁は前例のない措置を講じました。コンチネンタル・イリノイの全預金者と一般債権者が完全に保護されると共同で発表しました — 10万ドル以下の保険付き預金者だけでなく、すべての人がです。債券保有者、譲渡性預金証書保有者、外国銀行のカウンターパーティ — すべてが損失なく保全されることになりました。

名目を除けば、民間銀行の債務に対する包括的な政府保証でした。1933年のFDIC創設以来、類似の試みはありませんでした。

一時的な措置は1984年7月26日に恒久的救済へと移行しました。FDICは銀行に45億ドルを注入し、80%の株式を取得し、経営陣を交代させ、不良融資ポートフォリオの長期的な処理過程を開始しました。コンチネンタル・イリノイは法人として存続しましたが、事実上国有化されました。株主はほぼ全滅しました。しかし債権者は何も失いませんでした。

「我々には新しい種類の銀行がある」

1984年9月19日、コネチカット州選出のスチュワート・マッキニー議員は、コンチネンタル救済を審査する下院銀行委員会に出席しました。公聴会でマッキニーは30年にわたって金融史に響き渡る一言を発しました。「我々には新しい種類の銀行がある。それは『大きすぎて潰せない（too big to fail）』と呼ばれ、素晴らしい銀行だ。」

マッキニーの表現は、規制当局が直感的に理解していながら公に表明したことのない概念を結晶化しました。銀行が十分に大きければ — その破綻が広範な金融システムに十分な付随的被害をもたらすならば — 政府はコストに関係なくその破綻を阻止するために介入するということです。無謀な融資と不十分なリスク管理を罰するはずの市場規律は、一定の規模閾値を超える機関については停止されることになりました。

その含意は即座かつ腐食的でした。大銀行の債権者が救済されることを知っていれば、その銀行のリスクテイクを監視するインセンティブがありません。巨大銀行の譲渡性預金証書に1,000万ドルを預ける預金者は、銀行の健全性を心配せずにより高い利回りを得ることができました。危機時には政府が保全してくれるからです。リスクを制約するはずの市場シグナル — 損失の脅威 — が最大のプレーヤーについて除去されていました。

FDIC議長アイザックはその年の秋、議会に召喚されて証言しました。質問の中で、コンチネンタルの全債権者を保護したFDICの措置は、特定の銀行を破綻させられないほど大きいと見なしていることを意味するのかと問われました。アイザックは直接の回答を避けようとしましたが、最終的に実務上の現実を認めました。どの銀行がこのカテゴリーに該当するかと迫られると、通貨監督官C・トッド・コノバーは規制当局が大きすぎて潰せないと見なす11行を特定しました（Stern and Feldman, 2004）。

リストは正式に公表されませんでしたが、その存在は即座に漏洩しました。リストに載ったすべての銀行が暗黙の政府保証を得ました。リストに載らなかったすべての銀行は競争上不利になりました。競争の場は永久に傾いてしまいました。

モラルハザードマシン

コンチネンタル・イリノイがモラルハザードを発明したわけではありませんが、この概念に具体的で否定しようのない実証を提供しました。政府が破綻機関の債権者を保証すると、他のすべての機関とすべての債権者にシグナルを送ります。リスクは補助金を受けていると。無謀に融資しても構わないと。下振れリスクは納税者が吸収するのだからと。

1986年から1995年にかけてアメリカの金融システムを荒廃させた貯蓄貸付組合危機は、部分的にこの論理の帰結でした。S&L運営者はコンチネンタル救済を見て、自明の結論を導きました。十分に大きいか、十分な数の預金者が危険にさらされていれば、政府が介入するということを。表が出れば自分が勝ち、裏が出れば納税者が負ける。その結果として生じた投機、不正、無謀な融資の波は、納税者に1,320億ドルの費用を課し、千を超える機関を破壊しました。

学者と規制当局はコンチネンタル以降の数年間、モラルハザード問題を広範に議論しました。ミネアポリス連邦準備銀行総裁ゲーリー・スターンは大きすぎて潰せない原則の最も声高な批判者の一人となり、これが自己強化的な循環を生み出すと主張しました。政府救済の期待が大銀行のより大きなリスクテイクを促し、救済の必要性を高め、救済への期待を強化するのだと（Stern and Feldman, 2004）。

しかし、この原則を解体することは批判するよりもはるかに困難でした。大機関が揺らぐたびに、規制当局は1984年にウィリアム・アイザックが直面したのと同じ計算に直面しました。救済のコストは目に見えて即座である一方、モラルハザードのコストは拡散的で長期的でした。常に救済が勝ちました。

最初の電子的取り付け騒ぎ

コンチネンタルの最も重要な遺産の一つは、教義的というよりも方法論的なものです。これは電子的取り付け騒ぎによって引き起こされた最初の主要な銀行破綻でした — 支店に並ぶパニック状態の個人ではなく、電信送金と電子決済システムを通じて資金を移動させる機関による預金流出でした。

この区別は極めて重要です。リテールの取り付け騒ぎは目に見えます。行列、不安な表情、閉ざされた扉 — メディアの注目と政治的介入を引き付けるイメージを生み出します。電子的なホールセールの取り付け騒ぎは一般の人々には見えません。世界中の財務部門やトレーディングフロアのスクリーン上で起こります。金融システム外の誰かが気付く頃には、被害はすでに壊滅的です。

コンチネンタルが1984年に確立したパターンは、その後の数十年にわたり不気味なほどの正確さで繰り返されました。2007年にノーザンロックが危機に直面した時、最初に崩壊したのはホールセール資金でした — リテールの行列はホールセール市場がすでに機関に死刑宣告を下した後に現れました。2008年3月にベアスターンズが崩壊した時、メカニズムは同一でした。オーバーナイトレポの貸し手とプライムブローカレッジの顧客が電子送金で資金を引き揚げ、数日で会社は支払不能となりました。2008年9月にリーマン・ブラザーズが破綻した時も、パターンは同じでした。

コンチネンタル・イリノイは、電子決済とグローバルな資本フローの世界において、たった一人の顧客も来店することなく銀行が数日で破壊されうることを実証しました。従来型の取り付け騒ぎ — 怯えた預金者が金を要求するディケンズ的なイメージ — は、より速く、より静かで、はるかに致命的な何かに取って代わられていました。

11行と不均衡な競争環境

規制当局が11の特定の銀行を大きすぎて潰せないと見なしているという開示は、コンチネンタル・イリノイをはるかに超える影響を及ぼしました。公式ではないにせよ事実上の二層銀行制度が創出されました。

リストに載った銀行 — あるいはリストに載っていると認識された銀行 — は、小規模な競合他社よりも低い金利で借り入れることができました。債権者の損失リスクが小さかったからです。コンチネンタル以降に実施された研究は、大きすぎて潰せない補助金が方法論と調査期間に応じて大銀行の借入コストを10〜50ベーシスポイント削減したと推定しています（Morgan and Stiroh, 2005）。時間の経過とともに、この資金調達上の優位性により最大の銀行はさらに大きくなり、より多くのリスクを取り、大きすぎて潰せない地位をさらに定着させることが可能になりました。

一方、小規模な銀行は二重の不利に直面しました。預金者の保護が少ないため取り付けに対してより脆弱でした。そしてより高い借入コストを負担し、マージンが圧迫され、競争が困難になりました。地域銀行の経営者は数十年にわたり、大きすぎて潰せない原則がシステムを自分たちに不利に歪めたと激しく不満を述べてきました。彼らは正しかったのです。

長い影

コンチネンタル・イリノイは1984年に救済されました。2008年、世界の金融システムが崩壊しました。この二つの出来事のつながりは比喩的ではありません — 因果的です。

コンチネンタルが確立した大きすぎて潰せない原則は、四半世紀にわたりすべての主要金融機関のインセンティブを形作りました。シティグループがサブプライムモーゲージのエクスポージャーでバランスシートを膨らませた時、債権者は逃げませんでした — 事態が悪化すれば政府が介入すると想定しました。AIGが十分な準備金なしに数千億ドルのクレジットデフォルトスワップを組成した時、カウンターパーティは担保を要求しませんでした — AIGは破綻させるには相互接続性が高すぎると想定しました。リーマン・ブラザーズが30倍のレバレッジをかけた時、レポの貸し手は貸し続けました — ある朝、そうしなくなるまで。

2010年に成立したドッド=フランク・ウォール街改革・消費者保護法は、大きすぎて潰せないを終わらせるために明示的に設計されました。秩序ある清算権限（Orderly Liquidation Authority）を創設し、納税者による救済なしにシステム上重要な破綻機関を処理するツールを規制当局に与えました。最大の銀行にリビングウィル — 破綻時の自己処理のための詳細な計画 — の提出を義務付けました。システム上重要と見なされる機関により高い自己資本要件とストレステストを課しました。

ドッド=フランクが実際に大きすぎて潰せないを終わらせたかどうかは、金融規制で最も論争的な問題の一つであり続けています。批判者は、最大の銀行はかつてないほど巨大であり、暗黙の政府保証は存続し、次の危機は1984年5月にウィリアム・アイザックがFDICのオフィスで直面したのと同じ必死の計算を生み出すと主張します。支持者は、自己資本水準は大幅に向上し、処理計画は改善され、規制当局が利用できるツールは1980年代に存在したものよりもはるかに洗練されていると反論します。

電信送金で書かれた警告

ロジャー・アンダーソンは1984年、名声が破壊された状態でコンチネンタル・イリノイを退職しました。ウィリアム・アイザックは1985年にFDICを去りましたが、残りのキャリアを通じて撤回しようとした前例を確立してしまっていました。スチュワート・マッキニーは金融用語にその最も永続的な表現を与えてから3年後の1987年、エイズ関連の病気で亡くなりました。コンチネンタル・イリノイ自体は最終的に1994年にバンクアメリカ・コーポレーションに買収され、後にバンク・オブ・アメリカとなる機関に吸収されました — バンク・オブ・アメリカは2008年に独自の政府救済を必要とすることになります。

ペンスクエア銀行 — すべてを始めたショッピングモールの銀行 — は清算されました。10万ドル以上の口座を持つ預金者は部分的な回収のために何年も待ちました。カウボーイブーツでビールを飲んでいた融資担当者ビル・パターソンは詐欺で有罪判決を受け、収監されました。

コンチネンタル・イリノイが金融システムに教えた教訓は、規制当局が意図したものではありませんでした。意図された教訓は、無謀な融資には結果が伴うということでした。システムが実際に学んだ教訓は、無謀な融資には破綻できるほど小さい場合にのみ結果が伴うということでした。十分に大きければ、結果は納税者に転嫁され、スチュワート・マッキニーが議会の公聴会場で作り出した表現は、警告ではなくビジネス戦略となるのです。

40年が経った今も、その教訓はいまだ忘れ去られていません。