ノーザン・ロック取り付け騒ぎ：150年ぶりの英国初の銀行取り付け（2007年）

すべてを変えた行列

2007年9月14日の朝、英国の目抜き通りで、生きている誰もが見たことのない出来事が起きました。ニューキャッスルを本拠とするFTSE100上場の住宅ローン専門銀行、ノーザン・ロックの各支店の前に、普通の預金者たちが建物を回り込む行列を作ったのです。夜明け前から並んでいた人もいました。新聞、水筒、折りたたみ椅子を持参する人もいました。テレビカメラがその光景を捉え、世界中に中継しました。金融的な観点から見れば、それは別の世紀の出来事でした。

実際にそうでした。英国が取り付け騒ぎを経験したのは、1866年にオーバレンド・ガーニー・アンド・カンパニーが破綻して以来のことでした。その恐慌がウォルター・バジョットに中央銀行論の教科書的テキスト『ロンバード街』を書かせることになりました。141年後、デジタル時代の英国で、BBCの生放送を通じて、テレビとインターネットの両方で何百万人もの視聴者が見守る中、同じ光景が繰り広げられていたのです。

取り付け騒ぎ自体は数日間続きました。終わった時には約20億ポンドが引き出されていました。しかし取り付け騒ぎは、この話の中で実はもっとも重要でない部分でした。ノーザン・ロックが明らかにしたこと — ホールセール金融について、預金保険について、流動性と支払い能力の関係について — は、その後12カ月間のあらゆる危機対応の決定に波紋を広げました。

住宅ローンを量産するマシン

崩壊を理解するには、ビジネスモデルを理解する必要があります。ノーザン・ロックはもとも住宅金融組合（building society）でした。1997年に相互組合から株式会社へと転換するまでは、会員が所有する相互金融機関でした。この転換により資本市場へのアクセスが可能になり、それを積極的に活用しました。

伝統的な住宅ローン貸し手は、普通の預金者 — 当座預金や普通預金に預け入れる一般市民 — を引き付けることで資金を調達します。貸し手はその資金をより高い金利で住宅ローンとして貸し出し、その差（スプレッド）を収益として得ます。成長は遅いものの、本質的に安定したモデルです。小売預金は解約されにくく、預金者が一度に全員お金を返してほしいと求めることはほとんどありません。

ノーザン・ロックは別の道を選びました。小売預金を積み上げるのを待つ代わりに、主にホールセールの短期金融市場と証券化を通じて融資原資を調達しました。同行は住宅ローンを組成し、グラナイト（Granite）と呼ばれるプログラムのもとで証券にまとめ、それを投資家に売却しました。その間、他の銀行や機関投資家から短期資金を借り入れ、新規融資の流れを維持しました。この「組成・販売（originate and distribute）」モデルにより、ノーザン・ロックは驚異的な速さで成長することができました。1998年から2007年の間に、融資残高は約150億ポンドから1,000億ポンド超へと膨張しました。2007年には英国第5位の住宅ローン貸し手になっていました。

リスクは注意深く見れば誰にでも見えました。2007年時点で、ノーザン・ロックの資金調達の約40%は証券化から、さらに相当部分はその他のホールセール調達から来ていました。小売預金基盤は融資残高の規模に対して極めて薄いものでした。短期金融市場が開いており、証券化市場が流動的である限り、エンジンは回り続けました。しかし、どちらの市場も機能停止に陥れば、ノーザン・ロックは短期借入を借り換える方法も新規融資の原資を調達する方法もなく — 住宅ローン自体が不良化したためではなく、単純に自力で資金を調達できないという理由で — 崩壊に直面することになりました。

2007年8月：凍結

引き金は3,000マイル離れたところで引かれました。2006年後半から2007年にかけて、米国のサブプライム住宅ローン市場は悪化していました。住宅価格は頭打ちになっていました。延滞率が上昇していました。サブプライム住宅ローン担保証券を保有する投資家が損失を被っていました。2007年8月9日、フランスの銀行BNPパリバは3つの投資ファンドの解約を停止すると発表しました。「米国証券化市場の特定セグメントにおける流動性の完全な蒸発」のため、サブプライム保有資産の価値を算定できなくなったというのが理由でした。「流動性の完全な蒸発」という表現は、その後に起きたことを描写する定義的な言葉となりました。

インターバンク融資はほぼ一夜にして干上がりました。どの取引相手がサブプライムのエクスポージャーを持っているか分からないため、銀行は互いへの融資を止めました。ロンドン銀行間金利（LIBOR）が急騰しました。機関が数日から数週間の資金調達に使っていたコマーシャルペーパー市場は、構造化商品と少しでも関係のある発行体には事実上閉ざされました。ノーザン・ロックはグラナイトとホールセール借入を通じて、こうした関連性を広範に持っていました。

その後数週間、ノーザン・ロックの経営陣は代替策を必死に探しました。潜在的な買収候補に接触しました。他の銀行と協議しました。何も実を結びませんでした。2007年9月初頭、取締役会は緊急の中央銀行支援なしには銀行が生き残れないという結論に達しました（Shin, 2009）。

2007年9月13日、ノーザン・ロックはイングランド銀行に緊急流動性支援を正式に要請しました。バジョットが1873年に記して以来、英国の金融教義に根付いてきた最後の貸し手（lender of last resort）の役割を、生きた記憶の中で初めて発動したのでした。

情報漏洩、行列、そして1日で10億ポンド

イングランド銀行の支援は、合意されたのち、秩序ある公式発表が行われるまで機密扱いとなるはずでした。その計画はわずか数時間で崩れました。

その夜、BBCのビジネスエディター、ロバート・ペストンがノーザン・ロックが緊急支援を求めたというニュースを報道しました。公式声明が準備される前に、何百万人もがその内容を知ることになりました。24時間ニュースと初期インターネットが共存する時代には、情報の封じ込めは不可能でした。

こうした状況で預金者はゲーム理論的な冷酷な論理に直面します。銀行が生き残れば、行列に並んで引き出した人も失うのは時間だけです。銀行が破綻すれば、先に並んでお金を出した人が勝者であり、待って信じた人が敗者です。行列に並ばないことの下方リスクが潜在的に壊滅的であり、並ぶことのコストが単なる不便に過ぎないなら、合理的な選択は並ぶことです。金融サービス補償制度 — 英国の預金保証 — は最初の2,000ポンドのみを全額保証し、その次の3万3,000ポンドは90%しか保証しなかったため、3万5,000ポンドを超える預金は実際の損失リスクにさらされていました（Shin, 2009）。多額の預金を持つ預金者にとって、引き出しのインセンティブは圧倒的でした。

2007年9月14日、わずか1日で約10億ポンドがノーザン・ロックから引き出されました。141年ぶりの英国初の取り付け騒ぎでした。

マーヴィン・キングとモラルハザード問題

イングランド銀行の当初の対応は、原則的ではあるが政治的に爆発性を帯びた論拠によって形成されました。総裁マーヴィン・キングは、経済学者が「モラルハザード」と呼ぶもの — 機関が自らのリスクテイクの結果から救済されれば、リスクテイクに何の制裁もないという教訓を得て、将来の無謀な行動を奨励することになるという考え方 — の信奉者でした。

キングの立場は、2007年9月に財務特別委員会で明確に述べられました。「大規模な流動性支援の提供は、流動性リスクに対する保険コストを負担した機関に不利益をもたらし、リスクを取ったが保険をかけていなかった機関に利益をもたらします」と彼は議員たちに語りました。モラルハザードの懸念に関する教科書的な発言であり、経済理論として間違いではありませんでした。

しかし、制御されない取り付け騒ぎが伝播する速さと猛烈さを過小評価していました。キングの立場が公になった時には、すでに行列が形成されていました。財務大臣アリスター・ダーリングへの政治的圧力は強烈なものでした。ダーリングは後に、BBCの情報漏洩後の数日間が政治生活の中で最も困難なものの一つだったと振り返りました。「不完全な情報で、リアルタイムで、何百万人もの人々に影響を与える決断を求められていました」と彼は回顧録に書いています（Darling, 2011）。

2007年9月17日 — 取り付け騒ぎが始まって3日後 — 政府はノーザン・ロックのすべての預金を保証すると発表しました。最初の3万5,000ポンドだけでなく、全額保証です。行列は止まりました。取り付け騒ぎは終わりました。しかし、信頼へのダメージは消えませんでした。

危機の背後にある数字

ノーザン・ロックの構造的脆弱性の規模は、データを通じてもっともよく理解できます。取り付け騒ぎが発生した時点で、この銀行の資金調達構造は英国の金融機関の中でほぼ唯一無二に脆弱な状態にありました。

同規模の一般的な銀行なら、資金調達の50〜70%を小売預金に依存していたでしょう。ノーザン・ロックの小売預金比率は英国の住宅ローン業界で最低水準でした（Shin, 2009）。ホールセール市場が閉じると、銀行は数週間さえ持ちこたえる安定した資金基盤をほとんど持っていませんでした。

9月17日に発表された政府の保証は取り付け騒ぎを止めましたが、根本的な問題を解決しませんでした。ノーザン・ロックはホールセール借入を借り換える必要がありましたが、その市場は事実上閉じたままでした。ロイズTSBと、後にヴァージン・マネーが率いるコンソーシアムとの民間売却交渉は、受け入れ可能な条件を見出せず決裂しました。ヴァージン・マネーの買収提案は銀行を約13億ポンドと評価しており、これは簿価のほんの一部に過ぎませんでした。

2008年2月22日、ダーリング財務大臣はノーザン・ロックを一時的に公的所有下に置くと発表しました。1946年のイングランド銀行自体の国有化以来、英国の銀行に対する初めての国有化でした。最大時には、納税者の負担 — ローン、保証、資本注入を合わせて — は1,000億ポンドを超えました。最終的に銀行の融資残高が整理されるにつれてその大部分は回収されましたが、この経験は銀行国有化の時代はすでに過去のものだと信じていた政治家たちに衝撃を与えました。

炭鉱のカナリア

ノーザン・ロックは2008年金融危機を引き起こしたわけではありません。しかし、それをほぼ完璧に予告し、世界の金融システムがホールセール資金調達市場へのショックに耐えられない前提の上に築かれているという事実について、できる限り明確な早期警戒を発しました。

「組成・販売」モデル — 住宅ローンを組成して貸借対照表に保有するのではなく、証券にまとめて売却する方式 — はノーザン・ロック固有のものではありませんでした。それは米国の住宅ローン金融の支配的モデルであり、欧州の銀行業界に広がっていました。証券化市場は常に流動的である、短期ホールセール資金は借り換えのために常に利用可能である、いつでも誰かが融資してくれるため大手銀行は資金調達危機に陥らないという前提 — これらの前提は、その後14カ月以内に自ら危機に直面することになるシティグループ、UBS、メリルリンチ、その他数十の機関が共有していました。

1998年のLTCM崩壊は、ストレス下の市場では流動性が突然蒸発し得ることを示しました。ノーザン・ロックの取り付け騒ぎは、ホールセール資金調達銀行モデル全体について同じ教訓を示しました。どちらの教訓も、十分に早く学ばれませんでした。

ノーザン・ロックをその後の失敗事例と区別するのは、小売取り付け騒ぎという特有の可視性でした。2008年9月にリーマン・ブラザーズが破綻した時、オフィスの前に行列はできませんでした — 債権者は預金口座を持つ個人ではなく機関でした。ノーザン・ロックの取り付け騒ぎは、その後の銀行間市場の崩壊がそうでなかった形で、普通の人々が直感的に理解できるものでした。その可視性のために政治的に無視することが不可能となり、これが政府の対応 — 保証、その後国有化 — が通常よりも速く動いた部分的な理由でした。

何が変わったか：規制上の後処理

ノーザン・ロック危機は、規制における3つの具体的な失敗を明らかにしました。それらはその後 — 不完全ではあるものの、実質的に — 対処されました。

第一に、預金保険。2,000ポンドから3万5,000ポンドの残高に対する90%の共同保険条項を持つ3万5,000ポンドの上限は、偶発的な銀行破綻に対するセーフティネットとして設計されていました。取り付け騒ぎを防ぐために設計されたものではありませんでした。預金者を部分的にリスクにさらす保証構造は、問題の最初の兆候が現れると引き出そうとする強い動機を生み出します。金融サービス補償制度の上限は2008年10月に5万ポンドに、その後EU要件を反映して8万5,000ポンドに引き上げられました。

第二に、破綻処理の枠組み。2009年以前は、英国には破綻した銀行を正式な破産手続きを引き起こすことなく迅速に公的所有に移す法的メカニズムがありませんでした。2009年銀行法は特別処理制度（Special Resolution Regime）を創設し、規制当局に破綻機関の業務を民間買収者、ブリッジバンク、または公的所有へと移転する権限を与えました。

第三に、そして世界的観点からもっとも大きな影響をもたらした流動性規制の問題です。ノーザン・ロック崩壊時に施行されていた国際資本規制の枠組み、バーゼルIIは流動性についてほとんど言及していませんでした。バーゼルIIIは、銀行が30日間のストレスシナリオにおける正味キャッシュアウトフローをカバーするのに十分な高品質流動資産を保有することを求める流動性カバレッジ比率（LCR）を導入しました。これらの要件が2007年に施行されていたなら、当時の形のノーザン・ロックは営業できなかったでしょう。

機械の中の亡霊

ノーザン・ロックのより深い教訓は、表面上の支払い能力と実際の安定性の間のギャップについてです。取り付け騒ぎが始まった瞬間、ノーザン・ロックは技術的に債務不履行状態にありませんでした。住宅ローンは正常に機能していました。自己資本比率は規制要件を満たしていました。当時の基準によれば、これは健全な機関でした。

備わっていなかったのは、流動性の回復力でした。この銀行は構造的な安全性を成長速度と交換し、資金調達構造を事実上無視しながら自己資本の充実度にのみ報酬を与える規制環境の中でそうしました。

1995年のベアリングス銀行の崩壊がデリバティブ・エクスポージャーに対する管理の不十分さを明らかにしたように、ノーザン・ロックはホールセール資金調達銀行の時代における流動性規制の不十分さを明らかにしました。どちらの危機も改革を促しました。どちらの改革も、次のより大きな惨事を防ぐには遅すぎました。

アリスター・ダーリングは事後に書き、当時の出来事の本質を捉えました。「ノーザン・ロックは、金融システムが聞かないことを選んだ警告だった」（Darling, 2011）。

行列は解消されました。支店は再開しました。カメラは別の場所へと移りました。11カ月後、リーマン・ブラザーズが破綻し、その警告は予告しようとしていた惨事そのものとなりました。