イーヴァル・クルーガーと1932年のマッチ独占帝国の崩壊

1932年3月12日の午前11時ごろ、クリステル・リトリンとカリン・ベックマンは、パリのヴィクトル・エマニュエル3世通り5番地にある5階の住居に鍵を開けて入りました。リトリンはスヴェンスカ・テンドスティックスの専務取締役で、ストックホルムの王立工科大学に在籍していたころから雇い主を知る間柄でした。ベックマンは彼の書簡を扱っていた秘書です。二人は、その日の午後に救済融資の条件が決まる予定だったオテル・デュ・ランでの銀行家との会合に、イーヴァル・クルーガーを連れて行くために訪れたのでした。

クルーガーは身なりを整えたままベッドに横たわり、傍らには9ミリのブローニング拳銃が置かれ、胸を一発撃ち抜かれていました。その拳銃は同じ朝、ラ・ペ通りの銃砲店で買ったものでした。書き物机には手紙が三通ありました。そのうちリトリン宛ての一通は四行でした。「私は物事をひどく散らかしてしまったので、これが皆にとって最も満足のいく解決だと信じます。ではさようなら、そしてありがとう。I.K.」

彼は五十二歳で、その瞬間、世界のマッチのおよそ四分の三を製造する諸企業と、ヨーロッパおよびラテンアメリカ十五か国政府の国債とを手中に収めていました。

カルマルからカーン工法へ

イーヴァル・クルーガーは1880年3月2日、スウェーデンのバルト海沿岸にある小さな港町カルマルに生まれました。彼の一族はそこで小規模なマッチ工場を二つ所有していました。1900年、二十歳のときに王立工科大学で機械工学と土木工学の学位を取り、その後七年間、ニューヨーク、ヨハネスブルグ、メキシコ、トロントと落ち着きなく渡り歩き、製図工として、構造技術者として、そして一時は高所鉄骨工の助手として働きました。

1907年に彼が持ち帰ったのは、一つの実施権でした。合衆国で彼はカーン工法と呼ばれる鉄筋コンクリート技術に携わっていました。これは特許を得たトラス状の鋼棒配置によって、組積造よりも速く安く耐力躯体を打設できるようにする方式です。スウェーデンにその技術はありませんでした。1908年、彼はスカンディナヴィアでの権利を握ったまま、技術者パウル・トールとともに建設会社クルーガー・アンド・トールを設立し、競合他社なら決して掲げない約束によって受注を得ました。工事が一日遅れるごとに発注者へ違約金を支払うという条項です。クルーガー・アンド・トールは1912年大会のためのストックホルム・オリンピックスタジアムと、ハムンガータンのノルディスカ・コンパニエット百貨店を建てましたが、いずれの場合も違約金は発生しませんでした。

建設業は彼に資金繰りと、納期を守るという評判をもたらしました。マッチはそれ以上のものをもたらしました。

トラストの構築

スウェーデンのマッチ産業は分散し、技術的に進んでおり、輸出に依存していました。安全マッチが発明されたのはこの国であり——ヨハン・エドヴァルド・ルンドストレームが1855年に黄燐を用いない設計で特許を取得しました——各地の工場は、互いに利幅を削り合う家族経営の企業群を通じて世界需要の相当部分を供給していました。クルーガーによる最初の統合は1913年、十二の製造業者をフェレナーデ・スヴェンスカ・テンドスティックスファブリケルへ合併したときに実現しました。二度目の統合は1917年で、そのグループを最大の競争相手と一つにしてスヴェンスカ・テンドスティックスを生み、英語圏ではスウェディッシュ・マッチとして知られるようになりました。

国内の統合は前提にすぎませんでした。続く十年間にクルーガーはノルウェー、ドイツ、オーストリア、ハンガリー、ポーランド、ベルギー、英国、ブラジル、合衆国で工場を買収し、あるいは建設し、1930年までにそのグループはおよそ40か国の250前後の工場に権益を持つに至りました (Partnoy, 2009)。マッチはこの戦略に際立って適していました。安価で、絶えず消費され、単純な工程で生産され、そして何より、それを発行するほぼすべての国家が課税ないし免許の対象としていたからです。マッチから歳入を得ようとする政府は、誰にそれを売らせるかを決めなければなりませんでした。

クルーガーの着想は、その決定を買い取れるものに変えた点にありました。

独占と引き換えの融資

戦後のヨーロッパはドルが不足し、財源の裏づけのない予算を抱えていました。各国政府には硬貨通貨が必要であり、クルーガーはワルシャワやブカレストのいかなる財務省も直接には得られない条件で、ニューヨークで資金を調達できました。彼の提示したのは通常6パーセントという低い表面利率の長期融資で、担保は二十五年から五十年の期間でクルーガー系子会社に賃貸される国家マッチ専売権でした。

ポーランドが1925年に最初のそうした融資を受けました。フランスが1927年に続き、これは個人が大国に対して行った前貸しとしては史上最大でした。そしてドイツが1929年に、すべてを上回る規模で続きました。

十五の政府への前貸しは合計でおよそ3億8,700万ドルに達しました。これは当時ヤング案のもとでヨーロッパを行き来していた賠償移転額のかなりの部分に相当する金額です。クルーガーは1929年10月、ニューヨーク市場が崩れたまさにその週にベルリンでドイツ向け融資を自ら交渉しました。そしてタイム誌は10月28日、ブラック・チューズデーと呼ばれることになる売りの極点の前日に、彼を表紙に据えました。

彼は自らの方法を説明するよう幾度も求められました。それを問い詰めたスウェーデンの記者に返した答えは、以来、伝記作者たちが引用し続けています。「沈黙、さらなる沈黙、そしてもっと多くの沈黙」。

会計の構造

クルーガーは米国の貯蓄者に証券を売ることで国家向け融資の原資を賄い、その証券は、当時のいかなる工業企業も実際に稼ぎ出したとは考えにくい配当実績を根拠に売られていました。クルーガー・アンド・トールは1920年代後半を通じて年率およそ20から25パーセントを支払い、彼が生きているあいだ一度も支払いを欠かしませんでした。米国の買い手はこれを専売権の収益性の証拠と受け取りました。それは相当部分において、新たな資本が既存の保有者へ還流している証拠でした。

この構造を支えていたのは、外部の者には解きほぐしようのない形で互いに連結し合う子会社の連鎖でした。1923年にデラウェア州で設立されたインターナショナル・マッチ・コーポレーションが米国での発行体でした。リヒテンシュタインのファドゥーツに本拠を置くコンチネンタル・インベストメント・コーポレーションは、グループの他の部分が売却した資産の再評価益をクルーガーが計上するための器でした。グループ内の移転は連鎖の一端で報告利益を生み、他端で債務を生みました。そして当時のスウェーデンの開示法が親会社に求めていたのは、一枚の要約貸借対照表を公表することとほとんど変わりませんでした。

クルーガーはグループ全体を連結ベースの独立監査に付すことを拒み、彼の証券が取引されていたどの取引所もそれを求めませんでした。個々の子会社を担当する監査人には、個々の子会社だけが与えられました。取締役たちは彼が用意した数字を受け取りました。弟のトルステン・クルーガーは後年、イーヴァルがグループの全体像を自分の頭の中にだけ持っていたと書き、1932年以降に帳簿を再構成した法会計の専門家たちも同じ結論に達しました (Shaplen, 1960)。

アメリカが買い込む

クルーガーの米国での販売網は、1848年創業で南北戦争以前にさかのぼる信用を備えたボストンの商会、リー・ヒギンソンを通っていました。同社のパートナーであったドナルド・デュラントはインターナショナル・マッチの取締役に名を連ね、ストックホルムへ足を運び、顧客たちにクルーガーを保証しました。1923年から1930年にかけてリー・ヒギンソンとその引受団は社債や参加証券を次々に売り出し、1920年代の終わりにはクルーガー・アンド・トールの証券は米国で最も広く保有された外国証券の一つとなって、カルマルという地名を聞いたこともない教師や小さな町の預金者のもとへ、小売のブローカーを通じて届けられていました。

リー・ヒギンソン自身の調査は、クルーガーが渡した資料を読むことに尽きていました。1929年、同社のストックホルム駐在員がコンチネンタル・インベストメントの持高について裏づけ資料を求めたところ、競争上機微であるという理由で機密だと告げられました。彼はそれ以上踏み込みませんでした。商会はそのころまでに多額の手数料を得ており、自らの名を賭けていました。

信用が締まる

この構造のすべては、借り換えができるかどうかにかかっていました。クルーガーの資産は長期でした。五十年のマッチ専売権の賃借、工場、ルーマニアやユーゴスラヴィアといった借り手の国債です。一方で、負債に占める短期の割合は増え続けていました。

このミスマッチは1931年に致命的なものとなりました。五月のウィーンにおけるクレディタンシュタルトの破綻は中欧の信用を凍りつかせ、彼の債務を支えるマッチ代金を支払っていたまさにその政府群の支払能力を損ないました。ドイツは7月に為替管理を導入しました。英国は9月21日に金本位制を離脱し、スウェーデンはその六日後に続いて、彼が負っていたドル建て債務のクローナ換算の重みを押し上げました。ニューヨークでの新規発行は事実上止まっていました。クルーガーは自分が保有する証券を差し入れて満期を賄い始め、次いでグループ各社が保有する証券を差し入れ、ついには存在しない担保を差し入れました。

1930年の暮れ、ストックホルムのヴィラガータンにある自邸で一人作業しながら、彼は額面5億リラ、およそ1億4,200万ドルに相当するイタリア国庫証券42枚を偽造しました。ジョヴァンニ・ボセッリというイタリアの官吏の署名と、ローマとの秘密の専売協定なるものまで添えたものです。彼は1931年、グループの借り入れを支える担保としてそれらを提示しました。イタリアのマッチ利権の交渉など一度も行われてはいませんでした。証券は彼の死後まで金庫の中にありました。

クルーガーが死んだのは、上の図に示された41.22という安値に指数が達する四か月前でした。彼が向き合っていた市場はすでに1929年の高値から約八割下げており、何かを借り換えてやる余力など残っていませんでした。

エリクソンの実地調査

彼を終わらせたのは、ごく当たり前の企業調査でした。1931年、クルーガーはスウェーデンの電話機メーカーLMエリクソンの支配的持分を、ソステネス・ベーンが率いるインターナショナル・テレフォン・アンド・テレグラフへ現金およそ1,100万ドルで売却することに合意しました。彼が切迫して必要としていた資金です。リー・ヒギンソンとは違い、ITTは買おうとしている会社の帳簿を調べさせるために自社の会計士を派遣しました。

彼らが見出したのは、エリクソンの流動資産の大きな部分が他のクルーガー系企業への債権から成り、回収の見込めない短期の手形まで含まれているという事実でした。ベーンは契約の解除と現金の返還を要求しました。1932年2月にニューヨークにいたクルーガーは、それを用意できませんでした。彼は3月4日にイル・ド・フランス号で欧州へ発ち、3月11日にパリへ着き、その翌朝、遺体で見つかりました。

死の報せは3月12日の午後にニューヨークへ届きました。その週に5ドル前後で取引されていたクルーガー・アンド・トールの参加社債は数日のうちに数セントまで落ち、九年にわたってその証券を米国の一般大衆へ売ってきたリー・ヒギンソン商会は、証券業者としてその年を越せませんでした。

プライス・ウォーターハウスが見つけたもの

スウェーデン政府は、このグループが実際に何を所有していたのかを確定するためプライス・ウォーターハウスを起用しました。調査員たちは一度も連結されたことのない帳簿に1932年を通じて取り組み、その結果は段階的に公表されました。

調査対象となった各年の報告利益は、相当部分が架空であることが判明しました。資産はグループ内売買によって評価を切り上げられており、イタリアの証券は偽造で、グループへの債務として示されていた金額は、グループ自身が支配し資金を出していた会社が負ったものでした。会計士たちの総括は、監査という職業の歴史で最も多く引用される一文となりました。その操作は「通常の知力を備えた監査人であれば誰でも発見できたであろうほど子供じみていた」、誰かが調べるよう任じられてさえいれば、と彼らは書いています (Flesher and Flesher, 1986)。

米国の投資家の損失は2億5,000万ドル程度に上りました。スウェーデンでの損失はスカンディナヴィスカ・クレディトアクティエボラゲットとリクスバンクにのしかかり、リクスバンクは国内の銀行組織がグループの後を追って倒れるのを防ぐため緊急信用を供与しました。国家は最終的にスウェディッシュ・マッチの再編に関与し、同社は今日まで存続しています。トルステン・クルーガーは1933年、別件の株式売り出しに関連してスウェーデンで有罪となり、その後の長い生涯を通じて兄は殺害されたのだと主張し続けました。

監査の義務化

クルーガーが死んだとき、議会はすでに証券法案を起草していました。上院銀行通貨委員会は1933年1月にこの崩壊について証言を聴取し、ドナルド・デュラントはファーディナンド・ペコラの調査員たちに対して、リー・ヒギンソンがその証券を売る前に何を検証し、何を検証しなかったのかを説明しました。会社はクルーガーが提供した数字に依拠しており、グループ連結の独立した検査を受けたことはなかったという彼の答えは、会計団体が三十年にわたって行ったどのような働きかけよりも、監査義務化の論拠に寄与しました。

1933年証券法は、登録届出書に独立した公認会計士が証明した貸借対照表と損益計算書を備えることを求めました。会計史家たちは、クルーガーの崩壊こそが、独立監査を運営の良い企業の任意の慣行から米国資本市場へ参加するための法的要件へと転換させた決定的な出来事であったと論じています (Flesher and Flesher, 1986)。連結計算書類、経営陣からの監査人の独立、第三者への資産の確認は、いずれも同じ時期に要件として固まりました。そしてクルーガーが利用した構造——親会社が売却した資産について利益を計上する、連結されないオフショアの関係会社——は、六十年後にエンロンのレバレッジを覆い隠した特別目的事業体として再び現れました。それを防ぐための規範そのものが、彼ゆえに存在していたにもかかわらずです。

トルステン・クルーガーが最初に唱え、以後も周期的に息を吹き返してきた少数の見方があります。グループは1932年3月の時点で支払能力を有しており、銀行家たちの狼狽と作為的な事後評価によって破壊されたのだ、というものです。後年公開されたスウェーデンの文書館資料に依拠したフランク・パートノイの叙述は、偽造されたイタリア証券がこの問いに決着をつけるとみています。支払能力のある人間は、1億4,200万ドル分の国家担保を自らの手で作り出したりはしないからです (Partnoy, 2009)。

クルーガーが自分の銀行家たちより深く理解していたのは、計算書類とは誰かが検証しなければならない世界についての主張であり、九年のあいだ、それを検証する立場にある誰一人として彼のそれを検証しなかった、ということでした。彼自身がそう述べてもいました。同僚たちが記憶する一言で、人生におけるすべては信用の上に築かれている、と彼は語りました。彼はそれを金融の原理として口にしたのです。後になってそれは、手口の告白として読まれました。十五の政府へ貸し付けた男は、その間ずっと、ボストンのブローカーとストックホルムの銀行家が彼の言葉を信じようとする気持ち以外には何も担保に入れずに借りていたのです。

ヴィクトル・エマニュエル3世通りの住居はその週のうちに片づけられました。ヴィラガータンの金庫から調査員たちは、クルーガーの筆跡でボセッリの署名が記された42枚のイタリア証券を、彼がついに開ける必要のなかった封筒の中から見つけ出しました。