重返金本位：邱吉爾的1925年平價與英國失去的十年

1925年3月17日傍晚，財政大臣在唐寧街11號設宴，請來四個人當著他的面辯論。溫斯頓·邱吉爾執掌財政部才四個月。他從未主持過財政部門，而必須在年底之前定奪的問題是：英國要不要按戰前的4.86美元把英鎊重新釘在黃金上。

兩位客人贊成。戰時一直擔任財政部常務次官的約翰·布拉德伯里爵士主張，金本位是防蠢的機制，它的好處恰恰在於把裁量權從政客手裡拿走。財政部最有分量的官員之聲、財務總管奧托·尼邁耶認為，不存在另一條既能走通、又不會讓英國丟掉世界銀行家地位的路。

兩位反對，或近乎反對。約翰·梅納德·凱因斯對滿座說，英鎊值不到4.86美元，硬把它推上去，就意味著要在一個工資極難下調的經濟裡把貨幣工資壓低十分之一。前財政大臣、時任米德蘭銀行董事長的雷金納德·麥克納給出的回答被邱吉爾的私人祕書P·J·格里格記了下來，此後一再被引用：沒有退路，必須回去，但那將是地獄。

邱吉爾回去了。六週後他在自己的首份預算案中宣布此事，此後六年，英國的經濟政策都圍繞著守住一個由艾薩克·牛頓在1717年定下的數字來安排。

誰也沒有選擇的期限

英國的金本位是悄悄死去的。1914年8月戰爭降臨，《通貨與銀行券法》授權發行1英鎊和10先令的財政部紙幣，主權金幣逐漸退出流通，讓民眾不去索要金屬的不是法律，而是道義上的壓力。靠借款和紐約J·P·摩根的支持，英鎊在整個戰爭期間被維持在4.76美元上下。這一支持於1919年3月20日撤走，英鎊開始浮動。到1920年2月，它曾跌到約3.20美元。

與此同時，回去的機器早已裝好。由英格蘭銀行戰時行長坎利夫勳爵主持的委員會在1918年8月報告說，一旦條件允許，就應按舊平價恢復戰前本位制。它的理由幾乎全是關於信譽的，幾乎完全沒有觸及這意味著怎樣的物價水準。其餘的由緊縮完成：英國批發物價在1920年至1922年間大約腰斬，英鎊在1922年回升到4.43美元，1923年回到4.57美元。

接著，一項事務性的收尾工作變成了期限。1920年的《金銀出口管制法》延續了戰時的出口禁令，而議會為它寫下了一個確定的到期日：1925年12月31日。什麼都不做，就意味著禁令失效，而背後沒有任何本位制。邱吉爾接手的是一個時鐘已經在走的決定。

邱吉爾先生的練習題

邱吉爾並不是一個照單全收官方建議的顧客。1925年1月底，他開始分發備忘錄，提出他的官員們沒有向自己提出的問題；2月22日，他傳閱了財政部內部稱為練習題的那份文件。這是最好的證據，說明這位財政大臣清楚知道別人要他買下的是什麼。

他把這樁取捨濃縮成一句話，而批評者後來正是用這句話來反駁他所採納的政策。他寫道，英格蘭銀行行長看著英國擁有世界上最好的信用、同時又有一百二十五萬人失業的景象，竟顯得心滿意足。邱吉爾說，他寧願看到金融少一些驕傲，工業多一些滿足。

尼邁耶的答覆毫不讓步。他主張，失業是工資剛性的產物，是工會把會員的價碼抬到職位之外的結果，與匯率無關；國家無法靠讓貨幣變便宜來創造就業，那樣做只會製造通膨。1920年起出任英格蘭銀行行長、也是這項政策最不可動搖的擁護者的蒙塔古·諾曼，給出的論證更少，確信更多。六年後在麥克米倫委員會作證時，有人問他理由，諾曼答道，理由無法給出，他確信的根據是本能的。

支持也從紐約傳來。紐約聯邦準備銀行行長班傑明·史特朗希望英鎊回到黃金，作為重建中的國際體系的錨，並且讓這一過渡變得可以考慮：他從本行提供兩年期2億美元信貸，又透過J·P·摩根公司安排了1億美元。兩條額度都沒有被實質動用過。它們的功能是告訴投機者，襲擊新平價將迎面撞上美元。

預算與法案

1925年3月5日，銀行利率從4%升到5%，這是準備，不是宣告。邱吉爾的宣告在4月28日，夾在一份同時調降所得稅、引入提撥型年金的預算演說中間。他告訴下議院，出口禁令不會續期，英國將重新回到金本位上的位置。

《金本位法》於1925年5月13日獲得御准。它恢復的東西與1914年存在過的並不相同。主權金幣沒有回到流通，也沒有哪個銀行職員有義務憑鈔票給客戶一枚金幣。取而代之的是，英格蘭銀行被要求按每標準盎司3英鎊17先令10.5便士的舊鑄幣價出售金條，但只以約400純盎司的金錠為單位。一根金錠將近1,700英鎊，相當於一名熟練工人好幾年的收入。黃金對央行和套利者成了結算資產，對其餘所有人則成了法律上的虛構。

這樣的設計是有意為之。金塊本位制節省金屬，而這正是兩次大戰之間整場努力的要點所在：要在一個並未隨世界貿易量一同成長的黃金存量上重建體系 (Eichengreen, 1992)。它同時意味著，本位制的紀律不是透過兌換、而是透過銀行利率、工資和領救濟金的隊伍抵達普通人。

邱吉爾先生帶來的經濟後果

凱因斯在晚宴上輸掉了辯論，便把辯論帶到了外面。1925年7月，他在《旗幟晚報》上發表三篇文章，幾乎隨即由霍加斯出版社結集成小冊子。標題沿用了他六年前抨擊凡爾賽和約那本書的句式。

他的算術很簡單，他的文字並不留情。英鎊被推高到比與英國成本相稱的水準高出約10%，於是英國出口商等於被要求在海外所售商品的英鎊價值上砍掉10%，而經濟能做到這一點的唯一途徑就是全面削減貨幣工資。他寫道，通縮並不自動壓低工資，它是靠製造失業來壓低工資的，因此這項政策的運作方式，就是蓄意加深失業，直到工人讓步。

邱吉爾為什麼要這麼做？凱因斯的回答是：他沒有那種能防止自己犯錯的本能判斷力；因為缺了它，他被傳統金融界的喧囂聲浪震聾了耳朵；而最要緊的是，他被自己的專家們嚴重誤導了 (Keynes, 1925)。

這個平價究竟錯得有多離譜，此後一直有人爭論。D·E·莫格里奇重建了財政部與英格蘭銀行的檔案，書的副題取自當時關於「4.86美元的諾曼征服」的一句調侃；他大體支持10%這個數字，並展示了官員們對它的檢視有多麼不足 (Moggridge, 1972)。約翰·雷德蒙德改用多邊而非只對美元的口徑重算，得出的平均高估幅度更小——到1925年底接近5%——同時也承認對某些歐洲貨幣要高得多 (Redmond, 1984)。K·G·P·馬修斯後來主張，英鎊根本談不上被明顯高估，英國的麻煩出在出口產業的結構上 (Matthews, 1986)。無人爭議的是，英國用二十年代的後半段竭力壓低自己的成本，而它的競爭對手並沒有這樣做。

煤

最先撞上匯率的產業，是利潤最薄、礦井最老的那個。戰前煤炭占英國出口收入的三分之一，此後一直在丟失陣地：輸給法國和比利時的賠償煤，輸給道威斯計畫後重新開工的魯爾產量，輸給石油，也輸給自己的地質條件。

把英鎊重新定高，把最後一點餘地也拿走了。礦主們在1925年6月30日發出通知，從7月31日起削減工資並取消標準工資率上的最低加成。礦工聯合會書記A·J·庫克以一句定義了此後十八個月的口號作答：工資一便士也不許減，工時一分鐘也不許加。鐵路工人和運輸工人承諾封鎖煤炭運輸後，鮑德溫政府退讓了。7月31日——工會一方稱之為紅色星期五——政府撥出補貼以維持九個月的工資，並任命了以赫伯特·山繆爵士為首的皇家委員會。

山繆委員會在1926年3月10日提交報告。它否決了延長工時，建議對礦井進行重組與合併，同時接受在此期間工資必須下降。沒有人能在這樣的基礎上搭起和解。補貼在4月30日到期，5月1日起閉廠開始，職工大會從5月3日午夜起號召會員停工。一百五十萬到一百七十五萬之間的工人停工九天。職工大會在5月12日未取得任何條件便結束了大罷工；礦工堅持到11月，最後以比他們當初拒絕的更低的工資、更長的工時復工。

參保失業率是勞工部統計的、涵蓋國民保險計畫之內工人的序列，農業和家務服務的很大一部分被排除在外；它高於全經濟口徑的失業率，但大臣們讀的正是這個數字。從1921年到1939年，它沒有哪一年低於9.7%。

防守的代價

守住4.86美元，意味著無論別處發生什麼，都要把英國利率保持在足以把資金留在倫敦的高度。二十年代後半段，銀行利率一直明顯高於單看國內狀況本應處的位置，而隨著華爾街的繁榮把黃金和短期資金拉向紐約，這一約束越收越緊。1929年2月銀行利率升到5.5%；9月26日，哈特里詐欺案正在敗露、準備金外流之際，英格蘭銀行把它提到6.5%。整個十年裡為部分減輕倫敦壓力而不斷調降美國利率的史特朗，已在1928年10月去世。

於是英國帶著一個從未從上一次蕭條中恢復過來的經濟步入世界大蕭條，同時被綁在一個只能靠從貨幣市場引入每一次衝擊才守得住的平價上。撰寫英格蘭銀行官方史的R·S·塞耶斯斷言，當局把自己綁在一個沒有迴旋餘地的匯率上，然後用六年時間去發現迴旋餘地有多麼小 (Sayers, 1976)。與那個選擇毀掉自己貨幣的國家相比，這一點並不好受：德國在1921年至1923年的惡性通貨膨脹中勾銷了債務，1924年以全新的平價回到黃金，沒有背上成本被高估的遺產，此後餘下的十年裡比英國成長得更快。

1931年9月21日

終局來自奧地利和德國。1931年5月奧地利信貸銀行的倒閉凍結了中歐的資產，在那裡放過款的倫敦金融機構收不回錢。持有英鎊餘額的外國人開始索要黃金。7月31日的梅氏委員會報告預測1.2億英鎊的預算赤字，並建議削減開支，其中包括把失業救濟金砍掉20%，這把一個銀行問題變成了政治問題。拉姆齊·麥克唐納的工黨內閣因削減方案而分裂，8月24日被一個為守衛英鎊而組成的國民政府取代。

它撐了不到一個月。9月15日，因減薪而不滿的水兵在因弗戈登拒絕執勤，消息傳到外匯市場，資金外流的速度超出了英格蘭銀行剩餘信貸所能承受的範圍。9月20日星期日作出決定，《金本位（修正）法》次日在兩院通過，中止了英格蘭銀行出售黃金的義務。英鎊在兩週內跌到約3.75美元，到12月約為3.40美元。

隨後人們發現，一直被當作天花板的東西其實是地板。銀行利率到1932年6月降至2%，並在此後的大部分年份停留在那裡。廉價資金支撐起住房繁榮，工業生產的恢復快於法國和美國；而英國1931年脫離黃金，恰如艾肯格林的比較研究所言，準確預示了它復甦的起點。曾坐在那個為守衛平價而倒台的內閣裡的西德尼·韋伯，據說在聽到消息時說，從來沒有人告訴過我們可以這麼做。

作出這個決定的人，事後都沒有為它辯護。諾曼在英格蘭銀行一直待到1944年，始終沒有解釋。據格里格記載，邱吉爾終其一生都把重返金本位稱作自己犯下的最大錯誤。而正如他2月的那份備忘錄所示，他是睜著眼睛做下這件事的，他把反對這項政策的理由寫得比任何一位說服了他的專家都更清楚。他還是簽署了那部法律；而1944年在布列敦森林重建的國際貨幣秩序，出自一個以1925年那場晚宴上輸掉辯論的人為英方首席成員的代表團之手。