2023年银行业危机：SVB、Signature、瑞信一个月内倒下

2023年3月8日星期三下午12时32分，硅谷银行（SVB）首席执行官格雷格·贝克尔在盘后发布了一份新闻稿，宣布该行已出售210亿美元划分为可供出售类的美国国债，实现18亿美元损失，并同时计划增发22亿5千万美元新股以填补缺口。随后他向最大的风险投资存款客户拨打了视频电话，按他自己的话说，请他们"保持冷静"。然而到次日纽约收盘前的28小时内，SVB的存款账户在九个营业小时中流出420亿美元——银行营业的每一秒大约消失100万美元。星期五早晨，加州金融保护与创新局吊销了SVB的营业许可证，并将残局交给联邦存款保险公司（FDIC）。两天后，纽约的Signature银行也消失了。再过11天，瑞士政府在伯尔尼联邦议会大厦的星期日晚间记者会上，将瑞信嫁给了瑞银。

一个用了13年才搭建起来的资产负债表在九小时内瓦解的挤兑，在过去一个世纪的银行史中找不到先例。2023年3月的危机是首次完全通过手机转账与群聊进行的银行事件，监管者必须在星期一纽约开市之前发明一项新的紧急贷款工具。

缔造陷阱的存款激增

硅谷银行自1983年于沙丘路创立以来，乘着风险投资浪潮，到2021年底已成长为资产2,000亿美元的银行。2019年至2021年间，存款从约600亿美元三倍增至1,890亿美元。创纪录的融资轮次将所得资金注入这家以服务初创科技公司为定位的运营账户银行。美国约有一半受风险投资的初创公司在SVB开户。截至2022年末，SVB存款约95%超过FDIC的25万美元保险上限——这是美国大型银行中最高的未保险比例。

贝克尔如何处理这股资金洪流，是事后分析反复回到的关键问题。2020年至2021年间，他指示资金部门将存款激增部分投资于长期美国国债与机构抵押贷款支持证券（MBS），锁定约1.6%的收益率，并将组合大部分划分为持有至到期（HTM）。根据美国会计准则，HTM类证券按摊余成本计量，市值损失既不计入损益表，也不影响监管资本——前提是银行保有持有至到期的意图与能力。

美联储自2022年3月起将联邦基金利率从0.25%上调，到2023年2月升至4.75%——这是沃尔克之后最快的紧缩周期。一只按面值买入的十年期债券，收益率上行两个百分点，市值便会下跌约14%。SVB自身2022年10-K财报附注披露，其910亿美元HTM组合相对163亿美元的股本承担了151.6亿美元的未实现市值损失。按公允价值计算，该行实际上接近资不抵债，但披露的资产负债表上仍显示资本充足。美联储自身的事后报告——巴尔评估（Barr Review, 2023）——将这一缺口称为"多德-弗兰克之后最严重的监管失误"。

同样的陷阱在系统层面比SVB更大。江、马特沃斯、皮斯科尔斯基与塞鲁（Jiang et al., 2023）将未实现损失计算应用于美国所有银行的call report，得出了2023年3月在华盛顿响彻的数字：美国整个银行系统约有2.2万亿美元的市值损失，集中于未保险存款比例高且资金流动迅速的银行。SVB只是最先撞墙而已。

周三的新闻稿，周四的挤兑

3月8日星期三早上，穆迪分析师致电贝克尔，告知SVB将面临多档评级下调。他决定先发制人增资。高盛构建了17.5亿美元的普通股发行与5亿美元的优先股私募，由General Atlantic作为锚定投资者。增资资金来源要求SVB出售并未划分为HTM的210亿美元可供出售证券，并实现内含损失。新闻稿在盘后发出，股价星期四以176美元开盘，较前收盘价267美元下跌60%。

贝克尔未曾预料的是存款反应的速度。3月8日星期三傍晚，Founders Fund、Coatue、Union Square、Y Combinator的合伙人邮件开始向投资组合公司发送一句话指令：在星期四早晨之前从SVB提走资金。指令通过Slack频道、WhatsApp群组、Twitter私信传播。星期四早晨贝克尔为安抚投资者举行的视频会议适得其反，观众觉察到他的犹疑，并立即把时间戳贴到Signal群中。

到星期四纽约时间下午4时，SVB收到的提款指令合计420亿美元。该行当天上午曾从旧金山联邦住房贷款银行借入200亿美元以应对提款，但受FHLB额度与日内抵押品检查所限，仍无法弥补缺口。SVB星期四以联储账户负余额收盘。星期五早晨，加州监管人员在沙丘路总部开门前抵达，亲手送达接管令，FDIC员工分批走过大堂向员工说明情况。按资产规模衡量，美国史上最大的四起银行倒闭如今排列为：华盛顿互惠（2008）、硅谷银行（2023）、Signature银行（2023）、第一共和银行（2023）。

周日傍晚的安全网

3月11日星期六全天，FDIC、财政部与美联储就如何处置SVB的1,510亿美元未保险存款进行协商——这相当于该行融资基础的约87%，也是美国约一半风险投资初创公司的运营账户。按常规FDIC清算程序，仅保险存款获得即时偿付，未保险债权人需在十二个月内承担约80%的回收率。眼看星期一开市临近，且其他地区银行约一万亿美元未保险存款被视为潜在风险，监管者选择了不同路径。

3月12日星期日东部时间下午6时15分，财长珍妮特·耶伦、美联储主席杰罗姆·鲍威尔与FDIC主席马丁·格伦伯格联合发表声明，启用《联邦存款保险法》第13条系统性风险例外条款。SVB所有储户——无论是否保险——将于星期一早晨获得全额偿付。同一份声明同时接管了纽约的Signature银行。Signature此前在星期五因加密行业存款集中引发恐慌，流失186亿美元。声明还披露了美联储新的紧急贷款工具——银行定期融资计划（Bank Term Funding Program, BTFP），允许美国银行以国债与机构MBS抵押品按面值（而非市值）评估，借入最长一年期资金，意味着银行可以用价值84美分的债券借入1美元。BTFP实质上为任何愿意使用窗口的银行填平了利率上升造成的HTM缺口。

直接的恐慌平息了。但更深的问题由切凯蒂与舍恩霍尔茨（Cecchetti and Schoenholtz, 2023）在四十八小时内提出：联合声明是否实际上将所有被认定具有系统重要性银行的储户的FDIC保险上限扩展至无穷大？这是自2008年系统崩塌时以来最大的道德风险扩张。1984年大陆伊利诺伊银行的处置最初也以临时措施开始；其原型可见创造"大到不能倒"一词的银行。

苏黎世染上了寒疾

瑞信在SVB倒闭前两年就已不断失血。2021年3月Archegos家族办公室爆仓使该行损失55亿美元，Greensill Capital供应链金融问题令客户资产蒸发30亿美元。从蒂亚姆、戈特施泰因到最终的科尔纳，多轮重组未能止住财富管理部门的资金外流；仅2022年第四季度便有1,100亿瑞郎流出。3月初其信用违约互换达到446个基点，这是2008年雷曼时期才有的水平。如梅特里克（Metrick, 2024）在跨行恐慌文献中所示，类似规模的困境银行通常需要六至十二个月才会倒闭，而瑞信将这道死亡螺旋压缩到了11天。

瑞士境内的导火索是延迟。3月9日，美国SEC要求瑞信修改2019年和2020年的现金流量表。原定3月9日发布的2022年10-K被推迟，最终在3月14日提交，并披露普华永道在财务报告内部控制方面识别出"重大缺陷"。次日，彭博电视询问瑞信第一大股东（持股9.9%）的沙特国家银行是否会注资，董事长艾马尔·胡代里答复："答案是绝对不会，理由很多。最简单的理由是监管和法律方面。"该片段几分钟内便广泛传播。3月15日星期三，瑞信股价下跌24%，跌至1.55瑞郎。瑞士国家银行（SNB）当晚宣布500亿瑞郎流动性后盾。存款继续以日均约100亿瑞郎的速度流失。

到3月18日星期六，瑞士金融市场监管局（FINMA）、SNB与联邦财政部判定瑞信难以撑过星期一开市。瑞银董事长科尔姆·凯莱赫与首席执行官拉尔夫·哈默斯被传唤至伯尔尼。瑞银起初提出每股0.25瑞郎——对于一家持有5,300亿瑞郎资产的银行而言几近于零。谈判持续到星期日，最终敲定为每股0.76瑞郎，并辅以三项外部支援：SNB提供1,000亿瑞郎流动性额度，联邦对SNB再增加1,000亿瑞郎放贷的违约担保，以及对划定的瑞信非核心组合提供90亿瑞郎联邦损失补偿。瑞信160亿瑞郎的额外一级（AT1）应急可转债被全额注销。这一将AT1持有人置于股东之下的决定，违反了AT1购买者所认知的破产清偿顺序。决定立即引发Quinn Emanuel与Pallas Partners代表债券持有人发起约200亿美元的诉讼运动，欧洲AT1市场几近崩溃，欧洲央行、英格兰银行与单一处置委员会必须在二十四小时内发表稳定声明。

硅谷银行股价，2022年1月至2023年3月

这张图记录了监管者看到却忽略的内容。从2021年末700美元上方的高点起，SIVB随利率周期沿2022年下行——以摊余成本持有的长久期债券组合在市值上越陷越深，市值缩水超过三分之二。2022年的下跌井然有序。从3月8日星期三的267美元到3月10日星期五停牌前39.49美元这两根最后的K线，正是挤兑的烙印。

第一共和银行与缓慢的破产

如果说SVB两天倒下，那么第一共和银行用了两个月。这家面向富裕沿海客户从事大额住房贷款的旧金山银行，存款结构与SVB相似，约68%的存款超过FDIC上限，并持有大量低利率住房贷款，公允价值随美联储紧缩而崩塌。SVB倒闭后的一周内，第一共和流失700亿美元存款。3月16日星期四，由杰米·戴蒙与珍妮特·耶伦协调，美国11家最大银行向第一共和合计存入300亿美元——摩根大通、美国银行、花旗、富国各出资50亿美元。这些存款以未保险定期存款形式公布，希望此举能稳定整个地区银行业。

它争取了时间，却未挽救生命。第一共和的存款在四月持续流失。4月24日的第一季度财报报告存款减少1,000亿美元，次日股价下跌49%。4月29至30日的周末，FDIC进行了强制出售拍卖；摩根大通提交了最强报价，于5月1日星期一接收第一共和。FDIC估计承担约130亿美元损失。摩根大通以折扣价获得约1,730亿美元贷款与300亿美元证券。

管道告诉我们的事

事后分析中浮现出三条结构性教训。第一是速度。经典的Diamond-Dybvig挤兑模型假设储户在分行物理排队，第一个人和最后一个人之间存在数小时的摩擦。SVB的挤兑完全通过手机银行应用进行，靠Slack与WhatsApp协调，比传统挤兑快了十倍。英国150年来首次挤兑中Northern Rock分行前的人龙现已成为博物馆展品——一件2007年的古董。2023年的同类事件是一条Twitter时间线。

第二是会计与经济之间的非对称。HTM分类于1993年由FASB Statement 115引入，编纂为Topic 320，旨在让银行免于其打算持有至到期债券的季度估值波动。在历史性低利率与缓和收益率曲线环境中，这一例外无害。在十二个月内紧缩425个基点之后，该例外便对任何储户可能短期撤离的机构掩盖了清偿能力与资不抵债之间的差异。

第三是集中度。SVB存款的50%来自风险投资支持的科技初创公司，Signature的30%来自加密行业，第一共和则面向富裕沿海住房贷款借款人。每一家从不同的WhatsApp群启动挤兑，却都在同一周流失。银行业达到本国经济十倍规模的冰岛在2008年已传授过同样的教训：共享单一商业周期的存款基础不是存款，而是等待触发的追加保证金通知。

美联储巴尔评估于2023年4月28日发布，认定SVB的"快速增长、集中的业务模式、对未保险存款的依赖以及未对冲的利率风险"在挤兑前三年就已被监管者看见，而监管反应"过于迟缓"。美联储其后提出对资产1,000亿美元以上区域银行实施长期债务要求，并将未实现损失分阶段计入资本比率。改革方案在2024年的协商中被稀释，至本文付印时仍处于部分实施状态。2023年3月12日夜里，美国财政部、美联储与FDIC站在华盛顿的讲台上告诉国民：没有任何储户会损失一美元——这是一句悄然将联邦资产负债表覆盖到任何国会从未投票保险过的存款之上的话。