1986年油价崩盘：沙特的倒算定价如何击垮OPEC

1985年8月，沙特阿拉伯的原油日产量约为220万桶。挪威只有四百万人口，第一个海上油田1971年才投产，当时产量却相当于沙特的四分之三。这个坐拥全球四分之一探明储量、出口能力超过日产一千万桶的王国，产量比1962年还低。

这一减产的每一桶都是自愿的。在OPEC于1983年3月采用的配额体制下，沙特阿拉伯承担了调节产油国的角色：只要其他成员超产，它就减产，独自吸收这笔算术，好让公示价格停在组织设定的位置。这套安排把标杆价维持在每桶29美元，代价是沙特财政的偿付能力。1981年约1190亿美元的石油收入，到1985年只剩约260亿美元。政府出现赤字，动用海外资产，眼看着自己的客户转而从墨西哥、北海和苏联购油。

1985年9月13日，自1962年起担任沙特石油大臣的艾哈迈德·扎基·亚马尼告诉各国同僚，王国不再干了。四个月内，每桶油价下跌三分之二，美国数百家银行开始了走向破产的缓慢进程，苏联最大的外汇来源停止了进账。

调节者的算术

高价做了高价会做的事。1970年代的两次冲击——1973年赎罪日战争与石油危机中描述的禁运，以及伊朗革命之后的供应中断——把原油从每桶不到3美元推到35美元以上的高点，而回应大约滞后五年才到来。工业用户改用天然气和煤炭。日本车取代了美国车。3美元时毫无意义的油田在30美元时是极好的生意，于是普拉德霍湾、福蒂斯和艾科菲斯克油田、坎塔雷尔以及一连串西伯利亚巨型油田同时投产。

需求与非OPEC供应同时朝着不利于卡特尔的方向移动。1979年之后，共产主义阵营以外的世界石油消费连续四年下降。OPEC自身产量从1979年的日均约3100万桶降到1985年的约1600万桶，而这一减量几乎全部由一个成员国承担。

沙特阿拉伯还在被欺骗，而这比产量更要紧。配额为日产两百万桶的成员在卖三百万桶，通过易货交易、延长的信用和调整过的运费条款给出折扣，这些都不会出现在公示价格里。王国正在捍卫的价格，恰恰是它的伙伴们为了卖掉它让出的那些桶而在悄悄削低的价格。

倒算

亚马尼选择的替代方案不是产量目标，而是一个定价公式，而这个公式的选择就是故事的全部。

倒算合约是从目的地往回给一船货定价。买卖双方不在装货港谈定每桶多少美元，而是等着看炼出的成品——汽油、柴油、燃料油——在卸货市场卖出什么价钱。从这个实现价值中扣掉运费、保险和炼制成本，再扣掉约定给炼厂的利润，剩下的就是原油的价格。

1985年9月和10月，沙特阿拉伯向国有化之前拥有阿美石油公司的四家美国公司——埃克森、美孚、德士古和雪佛龙——提供了这一条件。这个提议无法拒绝，理由很简单：在倒算条件下，炼厂不可能在原油上亏钱，它的利润已写进合约。闲置多年的炼制能力重新开工，炼厂把王国肯卖的每一桶都买走，因为对它们而言，不存在一个使这桶油不划算的价格。

沙特产量在1985年秋季一路上升，而且继续上升。其他产油国为了留住客户也跟进同样的条件，到1986年初，国际贸易中相当大一部分原油是按倒算或与倒算挂钩的合约流动的。罗伯特·马布罗为牛津能源研究所所作的分析至今仍是对这一机制最清楚的说明，他认为倒算定价不只是与崩盘同时发生，而是加速了崩盘：它取消了炼厂抵制高原油价格的动机，把成品市场的每一分疲软直接传导到原油价格上，再把由此产生的产量送回同一个成品市场（Mabro, 1987）。

OPEC在1985年12月的日内瓦会议上追认了这一战略，决议组织将"争取并捍卫OPEC在世界石油市场上与成员国发展所需收入相称的公平份额"。公报里没有价格，也没有配额。交易员读懂了。

自由落体

1985年11月底，原油在每桶31美元附近。到1986年1月底接近20美元，2月接近13美元，3月最后几天在10美元左右成交。较重油种的现货货物成交价还要更低。

华盛顿拿不准这算不算胜利。便宜的石油把大约相当于国民收入百分之二的财富从生产者转移给消费者，而政府已经用五年时间主张价格应由市场而非部长决定。可美国的产量也在下降，而经营墨西哥湾沿岸和二叠纪盆地的那些人是共和党人。

出身得克萨斯石油业的副总统乔治·布什1986年4月初飞往沙特阿拉伯，在会谈之前对记者表示他会陈述稳定的必要，并补充说重要的是"我们不能就这样继续自由落体，像一个跳伞兵没带降落伞就跳了下去"。接下来的几天里，白宫一直在解释美国政策依然倾向市场定价，副总统是在描述而非提议。被问及这次访问时，亚马尼表示王国与市场力量并无争执。

油区

美国钻井业比任何价格序列都更精确地记录了这次崩盘。贝克休斯每周统计的旋转钻机数在1981年12月见顶于4530台。到1986年7月第三周只剩663台，七台里停了六台。美国本土四十八州的原油产量由此开始了长达四分之一世纪的下降，进口在美国消费中的占比1985年为27%，在这个十年结束之前越过了40%。

银行的损伤滞后而至，因为以石油储量作抵押的贷款重估很慢。得克萨斯、俄克拉何马和路易斯安那的能源贷款，是按每桶30美元以上折算的储量估值发放的，没有任何契约条款考虑过10美元。当1986年和1987年储量工程师重新给抵押品定价时，这些贷款不只是减值，而是根本没有担保。建立在石油经济会继续招人这一假设上的休斯敦和达拉斯商业地产在同一时刻空置，于是每家区域银行账面上最大的两类资产一起垮掉。

得克萨斯最大的银行控股公司、资产约330亿美元的第一共和银行公司于1988年7月由联邦存款保险公司处置，是当时美国历史上最大的银行倒闭案。1989年3月轮到MCorp，同年夏天是得克萨斯美国银行股份公司。得州十大银行集团中有九家在1987至1990年间倒闭或在联邦援助下被出售（FDIC, 1997）。同样几个州的储贷机构原本就背着1980至1995年储贷危机中描述的利率损失，被同一批抵押品彻底了结。

债务国与一个帝国

美国之外的账算得更狠，因为产油国是拿桶去借的钱。

墨西哥1985年石油出口收入约148亿美元，1986年约63亿美元。这个四年前已经违约的经济体——即墨西哥1982年延期偿付与失去的十年所记述的事件——在1986年萎缩了近百分之四，通胀率超过百分之一百。墨西哥当年与国际货币基金组织谈成的备用安排带有一项石油或有条款，是基金此前未曾使用过的设计：一旦价格跌破约定下限，追加融资自动发放。尼日利亚、委内瑞拉和印度尼西亚经历了规模较小的同一年。

苏联没有这样的安排。石油和天然气提供了支付进口粮食、机械和消费品的硬通货，而两者价格一同下跌。1992年出任俄罗斯代总理的经济学家叶戈尔·盖达尔把苏联国家财政的末期危机定在1985年秋天，也就是沙特阿拉伯停止限产之时，并把莫斯科由此产生的年度损失估算为约200亿美元（Gaidar, 2007）。粮食采购此后又靠借来的钱维持了五年。

对进口国来说，转移是反方向的。美国消费者价格1986年上涨百分之一点九，是二十一年来最慢的年度涨幅。美联储当年四次下调贴现率，从百分之七点五降到百分之五点五。1985年年中在百分之十以上的三十年期国债收益率，到1986年春天降向百分之七，道琼斯工业平均指数以1,895.95点结束1986年，一年前是1,546.67点——这正处在以1987年10月大崩盘告终的那轮上涨的中段。詹姆斯·汉密尔顿关于石油冲击宏观经济学的研究指出了使这类事件难以解读的不对称性：大幅涨价一向可靠地先于美国衰退出现，而大幅跌价带来的刺激比算术上的对称所暗示的要弱、也要慢（Hamilton, 2011）。

十八美元

到1986年夏天，市场份额之战达成了它宣称的目标，并在此过程中让王国更穷了。沙特产量回到日产五百万桶以上，约为1985年的一倍半，但每桶收入跌去一半以上。OPEC于8月5日在日内瓦开会，同意在9月和10月暂时恢复配额，价格几周内回升到14美元以上——这件事告诉各国部长，一个可信的上限值多少钱。

政治清算在10月29日到来，法赫德国王解除了亚马尼的职务。他当了二十四年石油大臣，曾在1975年维也纳的OPEC会议上被"豺狼卡洛斯"绑架，也是这次崩盘所摧毁的那个价格的公开面孔。继任者希沙姆·纳泽尔接手了一场已经在进行的谈判。

1986年12月20日，OPEC同意放弃倒算定价，回到以七种原油为一篮子、每桶18美元的固定参考价，并自1987年2月1日起设定日产1580万桶的产量上限。价格确实有一段时间回到了接近那个水平。但这套体制没能维持。成员国给折扣，篮子价漂移，大约两年之内，沙特阿拉伯和其他成员都转向了公式定价——原油按相对于布伦特或西得克萨斯中质原油等公开现货基准的价差出售，而基准由交易员而非部长确定。

这才是1986年真正带来的改变。在此之前，石油的价格是一个委员会宣布的数字；在此之后，石油的价格是期货屏幕上的数字。后来毁掉价值13亿美元的石油套保的德国金属公司的那套策略之所以可能，一个国家的预算之所以会被纽约交易的合约在一个季度里的波动掀翻——正如俄罗斯在2014年卢布危机中所经历的——都源于此。丹尼尔·耶金对这一时期的叙述，把这次崩盘读作产油国发现的那一刻：1973年夺来的工具，不减产到疼是握不住的（Yergin, 1991）。

1986年圣诞节前两天在日内瓦议定的18美元参考价，在悄悄的折扣中撑了不到两年，此后再没有人试图为原油公示一个固定价格。