엔론 스캔들: 미국 최고의 혁신 기업이 최대 사기극이 되기까지

에너지 거인의 탄생

엔론 코퍼레이션은 1985년 두 중견 파이프라인 회사인 휴스턴 내추럴 가스와 인터노스의 합병으로 탄생했습니다. 휴스턴 내추럴 가스의 CEO였던 케네스 레이가 합병 기업의 수장이 되었습니다. 처음 5년간 엔론은 다른 에너지 유틸리티와 별반 다를 바 없는 가스 파이프라인 운영업체에 불과했습니다.

모든 것이 바뀐 것은 1990년, 레이가 맥킨지에서 제프리 스킬링을 영입하면서였습니다. 스킬링은 급진적인 비전을 가지고 휴스턴에 도착했습니다. 엔론은 단순히 에너지를 운송하는 것이 아니라 거래할 것이라는 구상이었습니다. 천연가스 계약을 금융 상품처럼 취급하여 매수자와 매도자가 미래 인도분을 투명한 가격으로 교환할 수 있는 시장을 만들겠다는 것이었습니다. 월가의 논리를 에너지 분야에 적용한 것입니다. 처음에는 훌륭하게 작동했습니다. 1990년대 중반까지 엔론은 북미 천연가스 시장의 지배적 중개자가 되었습니다. 스킬링은 이 모델을 전력, 광대역, 기상 파생상품, 용수, 심지어 광고 공간까지 점점 더 이색적인 영역으로 확장했습니다.

엔론 휴스턴 본사 내부의 분위기는 유틸리티 회사보다 트레이딩 플로어에 가까웠습니다. '랭크 앤 양크'로 알려진 가혹한 성과 평가 시스템은 직원들을 상대 등급으로 평가하고 하위 15%를 매년 해고했습니다. 2000년 말까지 엔론의 시가총액은 약 700억 달러에 달했고, 경영진은 미국 자본주의를 재발명하는 비전가로 칭송받았습니다.

회계의 환상

주가 이면에서 엔론의 겉보기 성공을 작동시킨 것은 공격적인 것에서 사기적인 것에 이르는 회계 관행이었습니다. 가장 중대한 것은 시가평가(mark-to-market) 회계였습니다. 1991년 스킬링은 SEC를 설득하여 엔론의 에너지 트레이딩 사업에 시가평가 방식을 허용받았습니다. 이전에는 금융 트레이딩 회사에만 허용되던 접근법이었습니다. 이 체계 하에서 엔론이 장기 계약, 예를 들어 20년짜리 천연가스 공급 계약에 서명하면, 현금이 한 푼도 오가지 않았고 실제 수익성이 수십 년 뒤의 에너지 가격 추정에 달려 있음에도 불구하고 예상되는 전체 이익을 당기 매출로 즉시 인식할 수 있었습니다.

이것은 새로운 거래에 대한 끝없는 갈증을 만들어냈습니다. 매 분기 엔론은 매출 성장을 보여주기 위해 점점 더 큰 계약을 발표해야 했는데, 이전에 인식한 이익이 이미 장부에 올라 있었기 때문입니다. 실제 현금흐름이 추정치에 미치지 못하면 그 격차는 더욱 공격적인 회계 처리로 메우거나 다른 수단으로 은폐해야 했습니다.

앤드류 패스토우 최고재무책임자(CFO)가 그 다른 수단을 제공했습니다. 패스토우는 LJM1, LJM2, 츄코, JEDI 같은 이름의 특수목적법인(SPE)이라는 장부외 파트너십 네트워크를 구축했습니다. 이들은 여러 목적을 동시에 수행했습니다. 엔론이 부실 자산을 대차대조표에서 빼내 실제보다 부채가 적어 보이게 만들었습니다. 엔론과 SPE 간의 거래를 통해 인위적 이익을 창출했습니다. 그리고 패스토우 자신을 부유하게 만들었습니다. 그는 자신이 관리하는 파트너십에서 최소 3,000만 달러의 운용 수수료를 챙겼는데, 이는 엔론 이사회가 두 차례에 걸쳐 면제해 준 직접적 이해충돌이었습니다.

카드로 지은 집

패스토우의 SPE 구조는 회계 규정의 특정 허점을 악용했습니다. 독립적인 외부 투자자가 지분의 최소 3%를 출자하면 회사는 해당 법인을 대차대조표 밖에 유지할 수 있었습니다. 엔론의 많은 SPE에서 '독립적' 투자자는 엔론 직원이거나 투자가 엔론에 의해 비밀리에 보장된 당사자였습니다. 예를 들어 츄코는 패스토우 팀의 일원인 마이클 코퍼가 관리했고, 외부 지분의 일부는 엔론이 보증한 대출에서 나왔습니다. 이 구조는 순환적이었습니다. 규정은 독립성을 요구했고, 엔론은 모든 위험을 보유하면서 독립성의 외관을 제조한 것이었습니다.

2000년까지 엔론은 3,000개 이상의 특수목적법인을 설립했습니다. 이들을 합치면 약 250억 달러의 부채를 보고 재무제표에서 은폐하여, 실제 부채비율이 투자자와 신용평가기관에 알려진 것보다 약 네 배 높은 상태에서 엔론의 겉보기 신용도를 부풀렸습니다.

내부고발자와 붕괴의 시작

2001년 8월 14일, 제프리 스킬링은 '개인적 사유'를 들어 CEO 취임 6개월 만에 돌연 사임했습니다. 주가는 이미 90달러에서 약 40달러로 하락 중이었고, 배후에서는 이미 경보가 울리고 있었습니다.

엔론 기업개발 부문의 부사장 셰런 왓킨스는 케네스 레이에게 7장짜리 메모를 보내 회사가 "회계 스캔들의 파도 속에 폭발할 수 있다"고 경고했습니다. 그녀는 SPE 구조가 사기적이라고 지적하고 엔론의 회계가 진지한 조사를 견딜 수 없다고 주의를 환기시켰습니다. 레이는 이 메모를 외부 법률사무소 빈슨 앤 엘킨스에 전달했고, 이 사무소는 제한적 검토를 수행한 후 우려할 사유가 없다고 결론내렸습니다. 의회 조사관들은 나중에 이 결론을 의도적으로 부적절하다고 비난했습니다.

10월과 11월에 걸쳐 사태는 투자자들을 경악케 하는 속도로 가속화되었습니다. 10월 16일 엔론은 6억 1,800만 달러의 3분기 손실을 보고하고 패스토우의 파트너십과 관련된 12억 달러의 주주 자본 감소를 공개했습니다. SEC가 공식 조사에 착수했습니다. 11월 8일 엔론은 1997년까지 소급하여 수정된 재무제표를 제출하며 이전에 숨겨졌던 5억 8,600만 달러의 손실을 밝히고, 수년간의 과대 계상된 실적을 인정했으며, 대차대조표에 26억 달러의 부채를 추가했습니다.

신용평가기관들은 마지막 몇 주까지 엔론의 부채에 투자적격 등급을 유지하다가 11월 28일 정크 등급으로 강등했습니다. 라이벌 다이네지와의 마지막 합병 시도도 결렬되었습니다. 2001년 12월 2일, 엔론은 634억 달러의 자산을 보유한 채 연방파산법 제11장 보호를 신청했으며, 당시 미국 역대 최대 파산이 되었습니다. 이 기록은 1년도 채 되지 않아 월드컴, 이후 2008년 금융기관들의 붕괴에 의해 깨졌습니다.

아서 앤더슨의 소멸

엔론의 감사인이었던 아서 앤더슨은 빅5 회계법인 중 하나로, 전 세계 85,000명의 직원과 100년의 역사를 지니고 있었습니다. 앤더슨은 회계가 점점 더 공격적으로 변하는 동안 매년 엔론의 재무제표를 인증했습니다. 이 법인은 엔론의 내부 감사인이자 컨설턴트로도 활동하며 2000년에만 5,200만 달러의 수수료를 받았습니다. 독립성이라는 가식을 훼손하는 금전적 이해관계의 얽힘이었습니다.

SEC 조사가 시작되자 휴스턴 사무소의 앤더슨 직원들은 대규모로 엔론 관련 문서를 파쇄하기 시작했습니다. 수 주에 걸쳐 추정 1톤의 종이 문서가 파기되고 수천 개의 전자 파일이 삭제되었습니다. 2002년 6월 15일 배심원단은 아서 앤더슨에 사법 방해 유죄 판결을 내렸습니다. 대법원은 2005년 좁은 절차적 이유로 만장일치로 유죄 판결을 번복했지만, 그때는 이미 중요하지 않았습니다. 법인은 이미 공개기업 감사를 중단했고, 고객은 떠났으며, 파트너들은 흩어졌습니다. 빅5는 빅4가 되었습니다.

결과와 사베인스-옥슬리법

약 20,000명의 엔론 직원이 일자리를 잃었습니다. 많은 이들이 퇴직 저축도 함께 잃었습니다. 엔론의 401(k) 계획은 자사 주식에 대량 투자되어 있었고, 경영진이 수억 달러의 개인 보유주를 현금화하는 동안에도 직원들은 '잠금' 기간 중 매도가 금지되어 있었습니다. 케네스 레이만 해도 붕괴 전 1년간 7,000만 달러의 엔론 주식을 매도하면서 공개적으로는 직원들에게 더 매수하라고 독려했습니다. 주주들은 파산 전 4년간 약 740억 달러를 잃었습니다.

형사 기소는 기업 미국의 경영진 책임에 대한 인식을 재편했습니다. 앤드류 패스토우는 두 건의 공모 혐의에 유죄를 인정하고 6년형을 받았습니다. 제프리 스킬링은 19건의 사기 및 공모 혐의로 유죄 판결을 받아 24년형을 선고받았고, 이후 14년으로 감형되었습니다. 케네스 레이는 2006년 5월 6건에 대해 유죄 판결을 받았지만 선고 전 2개월 뒤 심장마비로 사망했습니다. 연방법에 따라 그의 유죄 판결은 무효가 되었습니다.

의회는 사베인스-옥슬리법으로 대응했으며, 조지 W. 부시 대통령이 2002년 7월 30일에 서명했습니다. 이는 1934년 증권거래법 이후 가장 중대한 기업 지배구조 법안이었습니다. CEO와 CFO는 이제 재무제표를 직접 인증해야 했습니다. 감사인을 규제하기 위한 공기업회계감독위원회(PCAOB)가 설립되었습니다. 회계법인은 감사 고객에게 컨설팅 서비스를 제공하는 것이 금지되었습니다. 감사위원회는 독립적이어야 했습니다. 증권 사기에 대한 형사 처벌은 최대 25년으로 상향되었습니다.

사베인스-옥슬리법은 비용이 많이 들고 부담스러웠으며, 많은 기업 경영진의 시각에서는 과잉 반응이었습니다. 그러나 정직하게 평가하면 필요한 것이었습니다. 엔론은 기존의 견제 시스템 — 독립 감사인, 신용평가기관, 월가 애널리스트, 이사회 — 이 인센티브가 잘못 정렬되면 모두 동시에 실패할 수 있음을 입증했습니다. 동시에 진행 중이던 닷컴 버블의 붕괴도 같은 교훈을 강화했습니다. 열광적 규제 완화와 기업 자율 지배에 대한 무비판적 신뢰의 시대가 끝났습니다.

그 이후에 온 것 — 서브프라임 모기지 붐, 부채담보부증권의 부상, 2008년 글로벌 금융 시스템의 근붕괴 — 은 불투명한 금융 복잡성과 왜곡된 인센티브에 대한 욕구가 치유된 것이 아니라 단지 이동했을 뿐임을 드러냈습니다. 엔론의 3,000개 특수목적법인은 월가의 CDO, SIV, 신용부도스와프라는 알파벳 수프 속에서 후계자를 찾았습니다. 약어만 다를 뿐, 은폐의 구조와 결국의 청산은 같았습니다.