चार्ल्स डाओ और शेयर सूचकांक का जन्म, 1884–1896

3 जुलाई 1884 को कस्टमर्स आफ़्टरनून लेटर नाम का दो पन्नों का एक पर्चा, जो वॉल स्ट्रीट के एक तहख़ाने में हाथ से लिखा जाता था और संदेशवाहक लड़कों के ज़रिए ग्राहकों तक पहुँचता था, एक ऐसा आँकड़ा छापता है जो उससे पहले था ही नहीं। वह आँकड़ा था 69.93। यह ग्यारह शेयरों के समापन भावों का जोड़ था, जिसे ग्यारह से भाग दिया गया — नौ रेलरोड कंपनियाँ, एक जहाज़रानी कंपनी और एक टेलीग्राफ़ कंपनी।

गणित में कुछ भी कठिन नहीं था। पेंसिल थामे कोई भी मुंशी यह निकाल सकता था, और मुंशी वर्षों से निजी तौर पर ऐसा कुछ निकालते भी रहे थे। जो अब तक नहीं हुआ था, वह यह निर्णय था कि इस आँकड़े को हर कारोबारी दिन, उसी सूची के लिए, उसी रूप में छापा जाए। तभी कोई ग्राहक आज के आँकड़े को कल के आँकड़े के सामने रखकर उस प्रश्न का उत्तर पा सकता था जिसका उत्तर तब तक कोई नहीं था — क्या बाज़ार ऊपर गया?

एक्सचेंज के बग़ल का तहख़ाना

चार्ल्स हेनरी डाओ का जन्म 6 नवंबर 1851 को कनेक्टिकट के स्टर्लिंग स्थित एक खेत पर हुआ और छह वर्ष की आयु में उनके पिता चल बसे। न कॉलेज की शिक्षा, न वित्त का कोई प्रशिक्षण। उनके पास जो था वह पंद्रह वर्ष का अख़बारी अनुभव था — सैमुअल बोल्स के अधीन स्प्रिंगफ़ील्ड डेली रिपब्लिकन, फिर प्रोविडेंस स्टार और प्रोविडेंस ईवनिंग प्रेस, और 1877 से प्रोविडेंस जर्नल, जहाँ उन्होंने नारागैंसेट खाड़ी के जहाज़रानी कारोबार पर एक लंबी ऐतिहासिक शृंखला लिखी।

1879 में जर्नल ने उन्हें बैंकरों, वकीलों और खनन प्रवर्तकों की एक टोली के साथ पश्चिम भेजा — कोलोराडो के लेडविल, जो उस समय अमेरिका का सबसे शोरगुल भरा चाँदी का ठिकाना था। पहाड़ों से उन्होंने नौ पत्र भेजे। ये पढ़ने लायक इसलिए हैं कि उनमें क्या नहीं है: रंगीनी लगभग नहीं, खोजियों की किंवदंतियाँ नहीं, मधुशालाओं की बातें भी बहुत कम। डाओ ने लिखा अयस्क के परख-मूल्य के बारे में, पूँजीकरण के बारे में, उन शर्तों के बारे में जिन पर पूर्वी निवेशकों को शेयर बेचे जा रहे थे, और इन दोनों के बीच की खाई के बारे में। उन्हें अपना आजीवन विषय मिल चुका था: किसी प्रतिभूति की क़ीमत और उसके मूल्य के बीच की दूरी।

1880 में वे न्यूयॉर्क आ गए और कीरनन न्यूज़ एजेंसी में शामिल हुए, जो वित्तीय ज़िले के बैंकरों तक संदेशवाहकों के ज़रिए ख़बर पहुँचाती थी। ब्राउन विश्वविद्यालय छोड़ चुके एडवर्ड डेविस जोन्स, जिन्हें वे प्रोविडेंस से जानते थे, साथ आए, और लाफ़ायेट कॉलेज के चार्ल्स मिलफ़र्ड बर्गस्ट्रेसर तीसरे साथी बने। बर्गस्ट्रेसर ने अधिकांश पूँजी लगाई और अधिकतर विवरणों के अनुसार तीनों में सबसे अच्छे संवाददाता थे, जो बैंक अध्यक्षों से बात निकलवा लेते थे। उनका नाम दरवाज़े से इसलिए छूट गया कि "डाओ, जोन्स एंड बर्गस्ट्रेसर" लेटरहेड पर नहीं समाता था (Wendt, 1982)।

डाओ, जोन्स एंड कंपनी नवंबर 1882 में वॉल स्ट्रीट 15 पर खुली, सोडा-वॉटर और मिठाई की एक दुकान के पीछे तहख़ाने के एक कमरे में, न्यूयॉर्क स्टॉक एक्सचेंज के प्रवेश द्वार से कुछ ही दरवाज़े दूर — वही एक्सचेंज जिसे बानवे वर्ष पहले बटनवुड समझौते के चौबीस दलालों ने स्थापित किया था। फ़र्म का उत्पाद था ख़बर, और वह भी तेज़। संवाददाता काग़ज़ के पुर्ज़े तहख़ाने में लाते, वहीं ख़बर लिखी जाती, हाथ से चलने वाली मशीन पर पतले काग़ज़ों पर छापी जाती, और लड़के मिनटों में बुलेटिन लेकर ब्रोकरेज दफ़्तरों तक दौड़ पड़ते। 1884 तक दिन भर के बुलेटिन हर दोपहर बाद बाँधकर कस्टमर्स आफ़्टरनून लेटर बना दिए जाते थे, जो लगभग एक हज़ार ग्राहकों तक पहुँचता था।

ग्यारह नाम, ग्यारह से भाग

पहला औसत रेलरोड का औसत था क्योंकि 1884 में शेयर बाज़ार का अर्थ ही रेलरोड था। औद्योगिक कंपनियाँ अधिकतर साझेदारियाँ थीं या कुछ ही हाथों में थीं; उनका काग़ज़ पतले सौदों में, कर्ब पर या निजी अनुबंध से चलता था, और उसकी साख सट्टेबाज़ी और बदनामी के बीच कहीं थी। सूचीबद्ध बाज़ार का अर्थ रेलरोड था, और ट्रस्ट विभाग तथा बीमा कंपनियाँ असल में रेलरोड बॉन्ड रखती थीं — यह बात 1873 में जे कुक के रेलरोड वित्तपोषण के ढहने ने निवेशकों की एक पूरी पीढ़ी को पहले ही समझा दी थी।

डाओ के ग्यारह थे: शिकागो एंड नॉर्थ वेस्टर्न; शिकागो, मिलवॉकी एंड सेंट पॉल; डेलावेयर, लैकावाना एंड वेस्टर्न; लेक शोर; लुइविल एंड नैशविल; मिसूरी पैसिफ़िक; न्यूयॉर्क सेंट्रल; नॉर्दर्न पैसिफ़िक वरीयता शेयर; यूनियन पैसिफ़िक; पैसिफ़िक मेल स्टीमशिप कंपनी; और वेस्टर्न यूनियन। अंतिम दो रेलरोड नहीं थे, और यह बात आगे चलकर मायने रखती है: यह औसत कभी किसी एक क्षेत्र का शुद्ध पैमाना बनाने के लिए नहीं सोचा गया था, बल्कि उन प्रतिभूतियों के नमूने के रूप में सोचा गया था जो बाज़ार का बोझ उठाती थीं।

पद्धति थी समापन भावों का सरल अंकगणितीय औसत। ग्यारह संख्याएँ जोड़ो, ग्यारह से भाग दो, परिणाम छाप दो। डाओ ने इसे इसलिए चुना कि यह पारदर्शी था और ग्राहक स्वयं इसकी जाँच कर सकता था, और अंततः ये दोनों गुण सांख्यिकीय सौष्ठव से अधिक महत्वपूर्ण सिद्ध हुए। भारित सूचकांक के लिए बाज़ार-पूँजीकरण के वे आँकड़े चाहिए थे जो भरोसे के साथ प्रकाशित नहीं होते थे; भावों के सरल औसत के लिए केवल टिकर चाहिए था।

द वॉल स्ट्रीट जर्नल

8 जुलाई 1889 को कस्टमर्स आफ़्टरनून लेटर एक अख़बार बन गया। द वॉल स्ट्रीट जर्नल चार पन्नों में, दो सेंट प्रति प्रति के भाव पर निकला, डाओ संपादक थे और स्टाफ़ लगभग पचास लोगों का था। उसका उद्देश्य-वक्तव्य संयम का वचन था: अख़बार शेयरों, बॉन्डों और कुछ वर्गों की जिंसों के भावों के उतार-चढ़ाव पर पूरी और निष्पक्ष जानकारी देगा, और वह लगातार यह लक्ष्य रखेगा कि वह राय का नहीं, समाचार का अख़बार बने।

वह वाक्य जितना संपादकीय रुख़ था उतना ही व्यावसायिक स्थिति भी। 1880 के दशक की वित्तीय पत्रकारिता काफ़ी हद तक ख़रीदी हुई थी। टिप शीट सट्टा-मंडलियों से भुगतान लेती थीं, और किसी शेयर के पक्ष में एक अनुच्छेद नक़द में मिल जाता था। जो अख़बार समापन भाव, औसत और वही छापता था जिसके लिए उसे पैसा नहीं मिला था, वह एक दुर्लभ वस्तु बेच रहा था। डाओ के कार्यकाल के अंत तक प्रसार लगभग सात हज़ार तक पहुँच गया।

डाओ थोड़े समय के लिए उस बाज़ार के भीतर भी बैठे जिसकी वे रिपोर्टिंग करते थे। दिसंबर 1885 में उन्होंने न्यूयॉर्क स्टॉक एक्सचेंज की एक सीट ख़रीदी ताकि गुडबॉडी, ग्लिन एंड डाओ नामक ब्रोकरेज में साझेदार बन सकें, और अप्रैल 1891 में उसे बेच दिया। उन पाँच वर्षों ने उन्हें फ़्लोर की शब्दावली दी और यह समझ दी कि ऑर्डर असल में कैसे भरते हैं — जो एक दशक बाद लिखे उनके संपादकीयों की सटीकता में साफ़ दिखता है।

बारह औद्योगिक शेयर

1890 के दशक के मध्य तक सूचीबद्ध बाज़ार की बनावट बदल चुकी थी। ट्रस्ट आंदोलन ने पारिवारिक विनिर्माताओं को सार्वजनिक काग़ज़ वाली कंपनियों में बदल दिया था — चीनी, तंबाकू, सीसा, रबर, आसवन, बिजली के उपकरण — और उनके शेयर अब इतनी मात्रा में चल रहे थे कि वह कर्ब जैसा नहीं लगता था। रेलरोड औसत बाज़ार के काम के एक सिकुड़ते हिस्से को ही नाप रहा था।

26 मई 1896 को द वॉल स्ट्रीट जर्नल ने पहली बार डाओ जोन्स इंडस्ट्रियल एवरेज प्रकाशित किया। उसमें बारह शेयर थे और वह 40.94 पर था।

पाँच महीने बाद, 26 अक्टूबर 1896 को, रेलरोड सूची को औपचारिक रूप से अलग कर बीस शेयरों का डाओ जोन्स रेलरोड एवरेज बना दिया गया, जो इसी नाम से 1970 में ट्रांसपोर्टेशन एवरेज कहलाने तक चला। उस पतझड़ से अख़बार दो औसत छाप रहा था, और यह जोड़ी जान-बूझकर बनाई गई थी: डाओ के बाद के संपादकीय दोनों के बीच सहमति को ही इस बात की एकमात्र भरोसेमंद पुष्टि मानते हैं कि बाज़ार की कोई चाल असली है।

औद्योगिक औसत के पहले महीने कठोर रहे। क्लीवलैंड प्रशासन का स्वर्ण-भंडार संकट और विलियम जेनिंग्स ब्रायन का मुक्त-चाँदी अभियान इस नए सूचकांक को 8 अगस्त 1896 को 28.48 तक ले गए — वह स्तर जिस पर वह फिर कभी नहीं लौटा और न लौटेगा, और जो शृंखला शुरू होने के दस सप्ताह बाद ही बन गया था।

गणित में ही गड़ा हुआ दोष

भाव-भारित औसत में एक दोष है जो शुरू से स्पष्ट था और आज तक ठीक नहीं हुआ। 200 डॉलर पर चलने वाला शेयर सूचकांक को 50 डॉलर वाले शेयर से चार गुना ज़ोर से हिलाता है, चाहे दोनों कंपनियों का आकार कुछ भी हो। शेयर विभाजन कंपनी में कुछ भी बदले बिना सूचकांक पर उसके प्रभाव को बदल देता है।

डाओ प्रतिस्थापनों और विभाजनों को आँकड़े हाथ से समायोजित करके सँभालते थे, जिससे ऐसे विच्छेद पैदा हुए जिन्हें बाद में कोई पुनर्निर्मित नहीं कर सका। व्यवस्थित समाधान 1 अक्टूबर 1928 को ही आया, जब सूची बीस से तीस नामों तक बढ़ी और संकलकों ने भाजक को — जो तब तक बस शेयरों की संख्या था — एक ऐसे चर से बदल दिया जिसकी गणना हर विभाजन और प्रतिस्थापन पर दोबारा होती है, ताकि प्रकाशित स्तर में उछाल न आए। वह भाजक तब से एक से नीचे चला गया है, जिसका अर्थ है कि आज का औसत जोड़े गए भावों का अंश नहीं, गुणज है।

इसके बाद बना हर गंभीर सूचकांक इस भारांकन को नकारता है। स्टैंडर्ड स्टैटिस्टिक्स ने 1923 में पूँजीकरण-भारित सूचकांक शुरू किए, और 1976 में जॉन बोगल के पहले इंडेक्स फ़ंड का मानक बना 500 शेयरों वाला समग्र सूचकांक हर कंपनी को उसके बाज़ार मूल्य के अनुसार भार देता है — निवेशक का पोर्टफ़ोलियो असल में यही करता है। जेरेमी सीगल की दीर्घकालिक प्रतिफल शृंखला ठीक इसी कारण पूँजीकरण-भारित आँकड़ों पर टिकी है (Siegel, 1994)।

डाओ फिर भी बचा रहा, और इसका कारण सांख्यिकी से कोई संबंध नहीं रखता। वह पहला था, वह एक सदी से भी अधिक समय तक बिना नागा रोज़ छपा, और जब तक बेहतर पैमाने आए तब तक यह आँकड़ा वही बन चुका था जिसे आम जनता "बाज़ार" कहती थी। अक्टूबर 1929 के ब्लैक ट्यूज़डे की दोपहर जब टिकर 230.07 पर था, या अक्टूबर 1987 में जब मशीनों ने बाज़ार तोड़ा उसके बाद 1,738.74 पर, ख़बर डाओ ही लेकर आया।

तीन गतियाँ

डाओ ने कभी कोई पुस्तक नहीं लिखी और "डाओ थ्योरी" शब्द कभी इस्तेमाल नहीं किया। उन्होंने जो छोड़ा वह 1899 से 1902 में अपनी मृत्यु तक द वॉल स्ट्रीट जर्नल में लिखे लगभग 255 बिना नाम के संपादकीय हैं, जो सीधी और सतर्क भाषा में लिखे गए हैं और बाज़ार-टिप्पणी से कहीं अधिक ऐसे पढ़े जाते हैं जैसे कोई सावधान व्यक्ति किसी मशीन का ब्योरा दे रहा हो।

केंद्रीय अंश 4 जनवरी 1902 को आया। "बाज़ार को सदैव ऐसा माना जाना चाहिए जिसमें तीन गतियाँ एक साथ चल रही हों," उन्होंने लिखा। "पहली दिन-प्रतिदिन की सँकरी चाल है। दूसरी छोटी लहर है, जो दो सप्ताह से एक महीने या उससे अधिक चलती है; तीसरी मुख्य गति है, जिसकी अवधि कम से कम चार वर्ष होती है।" इसके नीचे का दावा यह है कि रोज़ का शोर संकेत नहीं है, और औसत इसीलिए है कि पाठक उस शोर के पार देख सके।

वे बार-बार ज्वार की उपमा पर लौटते थे। 20 जुलाई 1901 के एक संपादकीय में उन्होंने ऐसे व्यक्ति का वर्णन किया जो समुद्र-तट पर जानना चाहता है कि ज्वार अब भी चढ़ रहा है या नहीं, और लहरें जहाँ तक पहुँचती हैं वहाँ रेत में एक छड़ी गाड़ देता है, फिर उसे तब तक ऊपर सरकाता जाता है जब तक लहरें उस तक पहुँचना बंद न कर दें। एक अकेली लहर देखने से कुछ पता नहीं चलता; छड़ी दिशा दर्ज करती है।

सैमुअल नेल्सन ने 1903 में इनमें से पंद्रह संपादकीय एकत्र कर The ABC of Stock Speculation प्रकाशित की और इन विचारों को नाम दिया (Nelson, 1903)। डाओ के बाद जर्नल के संपादक बने विलियम पीटर हैमिल्टन ने सत्ताईस वर्ष तक इन्हें छपे हुए रूप में लागू किया और 1922 में The Stock Market Barometer में व्यवस्थित किया, साथ ही वह सूत्र जोड़ा जिससे यह सिद्धांत आमतौर पर याद रखा जाता है — कि औसत हर चीज़ को पहले ही भाँप लेते हैं (Hamilton, 1922)। रॉबर्ट रिया ने 1932 में हैमिल्टन के नियमों को और व्यवस्थित किया, ठीक उस गिरावट के तल पर जो औद्योगिक औसत को 381.17 से 41.22 तक ले आई थी (Rhea, 1932)।

इसमें से कुछ काम करता था या नहीं, यह तकनीकी विश्लेषण के उन गिने-चुने प्रश्नों में है जिनका गंभीर अनुभवजन्य उत्तर मिला। ब्राउन, गोएट्ज़मैन और कुमार ने हैमिल्टन के सत्ताईस वर्षों के संपादकीय निर्णयों का पुनर्निर्माण किया, निर्णय-नियम को पुनरुत्पाद्य बनाने के लिए उन्हें एक तंत्रिका नेटवर्क को दिया, और परिणामी रणनीति को उसी अवधि की ख़रीदो-और-रखो रणनीति के सामने परखा। हैमिल्टन की समय-निर्धारण ने अधिक जोखिम-समायोजित प्रतिफल दिया, मुख्यतः गिरावट के दौरान बाज़ार से बाहर रहकर (Brown et al., 1998)। लेखकों ने सावधानी से जोड़ा कि यह एक नमूने में एक व्यक्ति के बारे में निष्कर्ष है, कोई अनुमति-पत्र नहीं।

तहख़ाने के बाद

डाओ ने 1902 में डाओ, जोन्स एंड कंपनी को क्लैरेंस बैरन को लगभग 1,30,000 डॉलर में बेच दिया — वही बोस्टन संवाददाता जो फ़र्म के सबसे बड़े ग्राहक थे। उसी वर्ष 4 दिसंबर को इक्यावन वर्ष की आयु में ब्रुकलिन की पैसिफ़िक स्ट्रीट स्थित अपने घर में उनका निधन हुआ। जर्नल में उनका शोक-संदेश भीतर के किसी पन्ने पर छपा।

उनकी मृत्यु के पाँच वर्ष बाद जब जे. पी. मॉर्गन ने 1907 की दहशत में बचाव-अभियान जुटाया, तो उसकी रिपोर्टिंग करने वाले अख़बारों ने औद्योगिक औसत को सहज रूप से उद्धृत किया — जो पच्चीस वर्ष पहले असंभव होता, क्योंकि उद्धृत करने के लिए कोई आँकड़ा ही नहीं था। रिचर्ड स्टिलमैन का इस सूचकांक का संस्थागत इतिहास प्रतिस्थापनों, भाजक-परिवर्तनों और संरचनात्मक बहाव को गिनता है और निष्कर्ष निकालता है कि 1896 की सूची में से इस आँकड़े को प्रकाशित करने की प्रथा के सिवा लगभग कुछ नहीं बचा (Stillman, 1986)।

वही प्रथा असली आविष्कार है। जुलाई 1884 से पहले बाज़ार की दशा एक राय थी — कुछ ऐसा जो दलाल कहता था और ग्राहक मानता या नहीं मानता था। उसके बाद बाज़ार की दशा एक आँकड़ा बन गई जिसे कोई भी देख सकता था, जिससे बहस कर सकता था, जिसका चार्ट बना सकता था, और जिसे पिछले दिन के आँकड़े से मिला सकता था। इंडेक्स फ़ंड, मानक, बीटा, और वह पूरा तंत्र जिससे प्रदर्शन किसी चीज़ के सामने नापा जाता है न कि शून्य के सामने — सब कुछ ग्यारह रेलरोड शेयरों पर किए गए एक मुंशी के गणित से उतरा है, जो इसलिए छापा गया क्योंकि दोपहर का पत्र ख़रीदने वाले ग्राहक को यह बताया जाना चाहिए था कि हुआ क्या है।

जनरल इलेक्ट्रिक, जो 26 मई 1896 को औद्योगिक सूची में जोड़ी गई और 26 जून 2018 को अंतिम बार हटाई गई, डाओ के चुने हर दूसरे नाम से साठ वर्ष से अधिक टिकी रही — और जिस औसत ने उसे हटाया, वह आज भी हर दोपहर छपता है, आज भी भावों का जोड़ किसी संख्या से भाग दिया हुआ।