ब्लैक मंडे 1987: जिस दिन मशीनों ने बाज़ार को तोड़ दिया

1980 के दशक के मध्य का तेजी बाजार

अगस्त 1982 से अगस्त 1987 के बीच, डॉव जोन्स इंडस्ट्रियल एवरेज लगभग 776 से बढ़कर 2,722 के शिखर पर पहुँच गया — पाँच वर्षों में 250 प्रतिशत से अधिक की वृद्धि। गिरती ब्याज दरें, रीगन प्रशासन के तहत विनियमन में ढील, कॉर्पोरेट विलय और लीवरेज्ड बायआउट की लहर, और पेंशन तथा म्यूचुअल फंड संपत्तियों का प्रबंधन करने वाले संस्थागत निवेशकों की बढ़ती शक्ति — इन सबने इस तेजी को बढ़ावा दिया। वॉल स्ट्रीट फल-फूल रहा था और माहौल विजयी था।

1987 की शरद ऋतु तक, सतह के नीचे दरारें दिखने लगी थीं। बड़ा और बढ़ता हुआ व्यापार एवं बजट घाटा डॉलर पर लगातार नीचे की ओर दबाव डाल रहा था। ट्रेजरी सचिव जेम्स बेकर ने पश्चिम जर्मन अधिकारियों के साथ मौद्रिक नीति पर खुलकर टकराव किया, जिससे अंतरराष्ट्रीय आर्थिक सहयोग टूट रहा है इस आशंका को बल मिला। अक्टूबर की शुरुआत में, कॉर्पोरेट अधिग्रहण में उपयोग किए गए ऋण पर ब्याज कटौती को समाप्त करने के प्रस्तावित कानून ने लीवरेज्ड बायआउट बूम — बाजार के सबसे शक्तिशाली इंजनों में से एक — को खतरे में डाल दिया। इस बीच, बढ़ती बॉन्ड यील्ड निश्चित-आय निवेश को इक्विटी की तुलना में तेजी से आकर्षक बना रही थी, जिससे शेयरों से पैसा निकल रहा था।

अक्टूबर मध्य का बिगाड़

पाँच दिनों की तेज़ होती गिरावट ने तबाही की पृष्ठभूमि तैयार की। 14 अक्टूबर बुधवार को, वाणिज्य विभाग ने अगस्त के लिए अपेक्षा से अधिक 15.7 अरब डॉलर के व्यापार घाटे की सूचना दी, जिससे डॉलर तेज़ी से गिरा और अमेरिकी इक्विटी में विदेशी निवेशक भयभीत हुए। डॉव उस दिन 95 अंक — 3.8 प्रतिशत — गिरा। गुरुवार को 58 अंक और गिरे। 16 अक्टूबर शुक्रवार और भी बदतर रहा: तत्कालीन रिकॉर्ड कारोबार में 108 अंक, 4.6 प्रतिशत की गिरावट।

शुक्रवार की गिरावट विशेष रूप से चिंताजनक थी क्योंकि बंद होने के समय बिकवाली तेज हुई, एक ऐसा पैटर्न जो सुझाव देता था कि पोर्टफोलियो इंश्योरेंस कार्यक्रम बड़े स्वचालित बिक्री आदेश उत्पन्न कर रहे थे। सप्ताहांत में, वित्तीय टिप्पणीकारों ने खुले तौर पर अनुमान लगाया कि क्या बिकवाली जारी रहेगी। इसके बाद SEC अध्यक्ष डेविड रूडर ने अनुचित समय पर सार्वजनिक रूप से सुझाव दिया कि यदि बाजार और गिरता है तो ट्रेडिंग रोकने पर विचार किया जा सकता है — एक टिप्पणी जिसे कई प्रतिभागियों ने आश्वासन के रूप में नहीं बल्कि इस संकेत के रूप में समझा कि अधिकारियों को और अधिक परेशानी की उम्मीद है।

19 अक्टूबर: महागिरावट

सोमवार, 19 अक्टूबर, 1987 का कारोबार सप्ताहांत में जमा हुए बिक्री आदेशों की दीवार के बीच खुला। डॉव जोन्स इंडस्ट्रियल एवरेज ने खुलते ही तेज़ी से गैप डाउन किया, और सुबह 10 बजे तक 100 अंक से अधिक गिर चुका था। कोई संगठित हस्तक्षेप नहीं हुआ — कोई बड़ा बैंक संघ खरीदने नहीं आया, कोई संस्थागत सहायता नहीं। बिकवाली सुबह से दोपहर तक, लहर दर लहर, तेज होती गई।

जब बंद होने की घंटी आखिरकार बजी, डॉव 1,738.74 पर था, 508 अंक नीचे — एक ही सत्र में 22.6 प्रतिशत की गिरावट, एक ऐसी चरम अस्थिरता की घटना जिसने बाद में अस्थिरता-प्रबंधित रणनीतियों के विकास को प्रेरित किया। यह सूचकांक के इतिहास में सबसे बड़ी एक-दिवसीय प्रतिशत गिरावट बनी हुई है। S&P 500 में 20.5 प्रतिशत की गिरावट आई। न्यूयॉर्क स्टॉक एक्सचेंज में लगभग 60.4 करोड़ शेयरों का कारोबार हुआ, जो पिछले रिकॉर्ड से दोगुने से अधिक था, और NYSE की प्रणालियाँ दबाव में टूट गईं — कुछ शेयरों में ऑर्डर निष्पादन में एक घंटे से अधिक की देरी हुई। लगभग 500 अरब डॉलर का बाजार मूल्य साढ़े छह घंटे में गायब हो गया।

यह कोई अमेरिकी घटना नहीं थी। हांगकांग के बाजार पिछले शुक्रवार को पहले ही 11 प्रतिशत गिर चुके थे और शेष सप्ताह बंद रहे। लंदन का FTSE 100 सोमवार को 10.8 प्रतिशत गिरा — 15-16 अक्टूबर के महातूफान ने दक्षिणी इंग्लैंड में 1.5 करोड़ पेड़ गिरा दिए, परिवहन बाधित किया और लंदन स्टॉक एक्सचेंज को जल्दी बंद करने पर मजबूर किया, जिससे नुकसान आंशिक रूप से सीमित रहा। बाद के दिनों और हफ्तों में, ऑस्ट्रेलियाई बाजारों में 41.8 प्रतिशत, हांगकांग के हैंग सेंग में महीने भर में 45.8 प्रतिशत, और सिंगापुर के स्ट्रेट्स टाइम्स सूचकांक में 42 प्रतिशत की गिरावट आई।

पोर्टफोलियो इंश्योरेंस और फीडबैक लूप

जनवरी 1988 में, निकोलस ब्रेडी की अध्यक्षता वाले और ब्रेडी आयोग के नाम से जाने जाने वाले राष्ट्रपतीय बाजार तंत्र कार्य दल ने अपनी पोस्टमॉर्टम रिपोर्ट प्रस्तुत की। आपदा के केंद्र में, आयोग ने पोर्टफोलियो इंश्योरेंस नामक एक हेजिंग रणनीति और स्टॉक इंडेक्स फ्यूचर्स बाजार के साथ इसकी विषाक्त अंतःक्रिया पाई।

1980 के दशक की शुरुआत में UC बर्कले के वित्त प्रोफेसरों हेन लीलैंड और मार्क रुबिनस्टीन द्वारा विकसित और उनकी फर्म लीलैंड ओ'ब्रायन रुबिनस्टीन एसोसिएट्स के माध्यम से व्यावसायिक रूप से प्रस्तुत, पोर्टफोलियो इंश्योरेंस ब्लैक-शोल्स ऑप्शन प्राइसिंग मॉडल पर आधारित था। यह बाजार गिरने पर S&P 500 इंडेक्स फ्यूचर्स को गतिशील रूप से बेचकर और बढ़ने पर वापस खरीदकर एक सुरक्षात्मक पुट ऑप्शन के भुगतान की नकल करना चाहता था — सिद्धांत रूप में, पेंशन फंड जैसे संस्थागत निवेशकों को नुकसान पर एक न्यूनतम सीमा प्रदान करते हुए ऊपर की ओर लाभ प्राप्त करने की अनुमति देता था।

अक्टूबर 1987 तक, अनुमानित 60 से 90 अरब डॉलर की संस्थागत इक्विटी संपत्ति पोर्टफोलियो इंश्योरेंस रणनीतियों के तहत प्रबंधित हो रही थी। इन सभी कार्यक्रमों ने गिरती कीमतों पर बिल्कुल एक ही तरीके से प्रतिक्रिया दी: इंडेक्स फ्यूचर्स बेचकर। ब्लैक मंडे पर, जैसे-जैसे शेयर गिरे, कार्यक्रमों ने S&P 500 फ्यूचर्स पिट में भारी बिक्री आदेश उत्पन्न किए, फ्यूचर्स कीमतों को अंतर्निहित शेयरों के सैद्धांतिक उचित मूल्य से काफी नीचे धकेल दिया और बड़े आदेशों के बाजार प्रभाव को विनाशकारी रूप में प्रदर्शित किया। फ्यूचर्स और नकद कीमतों के बीच विसंगतियों से लाभ कमाने वाले इंडेक्स आर्बिट्राजर्स ने NYSE फ्लोर पर शेयर बेचकर और सस्ते फ्यूचर्स खरीदकर प्रतिक्रिया दी, बिकवाली के दबाव को शिकागो से न्यूयॉर्क तक पहुँचाया।

एक विनाशकारी फीडबैक लूप स्थापित हो गया। गिरती शेयर कीमतों ने पोर्टफोलियो इंश्योरेंस द्वारा फ्यूचर्स बिक्री को प्रेरित किया। गिरती फ्यूचर्स कीमतों ने आर्बिट्राज द्वारा शेयर बिक्री को प्रेरित किया। और गिरती शेयर कीमतों ने और अधिक पोर्टफोलियो इंश्योरेंस बिक्री को प्रेरित किया। ब्रेडी आयोग ने निष्कर्ष निकाला कि 19 अक्टूबर को केवल तीन पोर्टफोलियो इंश्योरेंस रणनीतियों ने लगभग 2 अरब डॉलर की बिकवाली की, जबकि समान प्रतिक्रियात्मक पैटर्न का अनुसरण करने वाले दस अन्य संस्थागत निवेशकों ने अतिरिक्त 1.5 अरब डॉलर का योगदान दिया।

फेडरल रिजर्व की प्रतिक्रिया

एलन ग्रीनस्पैन जब महामंदी के बाद से केंद्रीय बैंक संकट प्रबंधन की सबसे कठिन परीक्षा का सामना कर रहे थे, तब वे फेडरल रिजर्व के अध्यक्ष बने मात्र दो महीने हुए थे। मंगलवार, 20 अक्टूबर को बाजार खुलने से पहले, फेड ने एक वाक्य जारी किया: उसने "आर्थिक और वित्तीय प्रणाली का समर्थन करने के लिए तरलता के स्रोत के रूप में सेवा करने की अपनी तत्परता" की पुष्टि की। संक्षिप्त होते हुए भी, इस बयान ने कोई अस्पष्टता नहीं छोड़ी — केंद्रीय बैंक गिरावट को व्यापक वित्तीय संकट में विस्तारित नहीं होने देगा।

कार्रवाई तुरंत शुरू हुई। फेड ने खुले बाजार संचालन के माध्यम से बैंकिंग प्रणाली में भंडार डाला, जबकि निजी तौर पर प्रमुख बैंकों पर दबाव डाला कि वे प्रतिभूति फर्मों को ऋण देना जारी रखें, जिनमें से कई गंभीर तरलता संकट का सामना कर रही थीं। न्यूयॉर्क फेडरल रिजर्व बैंक के अध्यक्ष ई. जेराल्ड कोरिगन ने व्यक्तिगत रूप से न्यूयॉर्क के प्रमुख बैंकों के प्रमुखों को फोन किया ताकि ब्रोकर-डीलरों को क्रेडिट लाइनें खुली रहें। NYSE फ्लोर पर कई विशेषज्ञ फर्म और मार्केट मेकर दिवालिया होने की कगार पर थे; उनकी विफलता संभवतः एक्सचेंज को पूरी तरह से कारोबार बंद करने पर मजबूर कर देती।

मंगलवार, 20 अक्टूबर दूसरी तबाही के भयावह रूप से करीब आ गया। बाजार प्रारंभिक कारोबार में 9 प्रतिशत और गिरा, और शिकागो मर्केंटाइल एक्सचेंज ने S&P 500 फ्यूचर्स में कारोबार लगभग निलंबित कर दिया — एक कदम जो NYSE को भी अनुसरण करने पर मजबूर करता और संभावित रूप से वैश्विक बाजारों में श्रृंखलाबद्ध बंदी को प्रेरित करता। इसके बजाय, सत्र के अंत में एक नाटकीय तेजी में डॉव ने 102 अंक की वसूली की, दिन के अंत में 5.9 प्रतिशत ऊपर बंद हुआ। तात्कालिक संकट टल गया था, लेकिन इसने प्रणालीगत नाजुकता की एक समझ पीछे छोड़ दी जो आने वाले दशकों में विनियमन को पुनर्गठित करेगी।

विनियामक सुधार और सर्किट ब्रेकर

ब्लैक मंडे की सबसे स्थायी विनियामक विरासत सर्किट ब्रेकर थी — एक स्वचालित तंत्र जो निर्दिष्ट सीमाओं तक बाजार गिरने पर कारोबार को रोकता या धीमा करता है। NYSE ने अक्टूबर 1988 में अपना पहला संस्करण लागू किया, जो शुरू में डॉव में 250 और 400 अंक की गिरावट पर सक्रिय होता था। 6 मई, 2010 के फ्लैश क्रैश — जब डॉव मिनटों में लगभग 1,000 अंक गिरकर फिर से उभर गया — के बाद, प्रणाली में आमूलचूल सुधार किया गया। आधुनिक सर्किट ब्रेकर प्रतिशत-आधारित हैं और तीन स्तरों पर कार्य करते हैं: S&P 500 में 7 प्रतिशत की गिरावट पंद्रह मिनट की रोक लगाती है (स्तर 1), 13 प्रतिशत की गिरावट पर एक और रोक (स्तर 2), और 20 प्रतिशत की गिरावट शेष दिन के लिए कारोबार बंद कर देती है (स्तर 3)।

इक्विटी और फ्यूचर्स बाजारों के बीच समन्वय में सुधार के प्रयास भी तत्काल हो गए। अक्टूबर 1987 से पहले, ये बाजार न्यूनतम संवाद के साथ संचालित होते थे। इसके बाद, SEC और कमोडिटी फ्यूचर्स ट्रेडिंग कमीशन ने संयुक्त निगरानी प्रोटोकॉल स्थापित किए, एक्सचेंजों ने क्रॉस-मार्केट सूचना-साझाकरण प्रणालियाँ लागू कीं, और फ्यूचर्स बाजारों में मार्जिन आवश्यकताओं को लीवरेज कम करने के लिए बढ़ाया गया।

परिणाम और विरासत

1929 की गिरावट के विपरीत, ब्लैक मंडे ने मंदी या लंबे समय तक गिरावट को जन्म नहीं दिया। अमेरिकी अर्थव्यवस्था बढ़ती रही, और डॉव ने अगस्त 1989 तक अपने गिरावट-पूर्व शिखर को पार कर लिया — यह सुधार व्यापक रूप से फेडरल रिजर्व के त्वरित हस्तक्षेप को श्रेय दिया जाता है, जिसने गिरावट को वित्तीय संस्थानों की श्रृंखलाबद्ध विफलता और ऋण संकुचन में बदलने से रोका।

उस सफलता के अपने परिणाम भी थे। 1987 के अनुभव ने हर बाद के संकट में केंद्रीय बैंक के व्यवहार को गहराई से आकार दिया। वित्तीय अव्यवस्थाओं के प्रतिकूल आक्रामक मौद्रिक ढील का ग्रीनस्पैन सिद्धांत 1998 के लॉन्ग-टर्म कैपिटल मैनेजमेंट बचाव, 11 सितंबर, 2001 के हमलों की प्रतिक्रिया, और उनके उत्तराधिकारी बेन बर्नांकी के तहत 2008 वैश्विक वित्तीय संकट के लिए टेम्पलेट बन गया। आलोचकों ने तर्क दिया कि इस दृष्टिकोण ने अत्यधिक जोखिम लेने को प्रोत्साहित करके नैतिक खतरा उत्पन्न किया, लेकिन ब्लैक मंडे के सफल समाधान से उत्पन्न इसकी उत्पत्ति ने नीति निर्माताओं के बीच इसे स्थायी विश्वसनीयता दी।

शायद सबसे महत्वपूर्ण बात यह है कि 19 अक्टूबर ने नियामकों और बाजार सहभागियों दोनों के प्रणालीगत जोखिम को समझने के तरीके को बदल दिया। कंप्यूटरीकृत ट्रेडिंग रणनीतियाँ — प्रत्येक व्यक्तिगत रूप से तर्कसंगत — ने एक विनाशकारी मोमेंटम क्रैश उत्पन्न किया जब हजारों प्रतिभागियों ने एक ही समय पर समान नियमों का पालन किया। यह एक चेतावनी थी कि जब कथित रूप से स्वतंत्र कर्ताओं से भरा बाजार वास्तव में एक ही रणनीति चला रहा होता है तो क्या होता है। एल्गोरिथमिक और उच्च-आवृत्ति ट्रेडिंग के बाद के दशकों में बाजार पर हावी होने के साथ यह चेतावनी और तेज होती गई।