Alexander Hamilton dan Lahirnya Kredit Amerika: Bagaimana Kesepakatan di Meja Makan Malam Menciptakan Pasar Obligasi Negara AS (1790)

Ketika George Washington mengucapkan sumpah jabatannya di balkon Federal Hall di New York pada 30 April 1789, negara yang akan dipimpinnya itu, dalam pengertian fiskal yang ketat, bangkrut. Dolar Kontinental yang diterbitkan semasa Perang Revolusi telah kehilangan lebih dari 99 persen nilainya. Surat utang federal yang diberikan kepada para prajurit dan kontraktor diperdagangkan di ruang belakang kedai kopi dengan harga sangat kecil dibanding nilai nominalnya. Para bankir Amsterdam yang dulu memberi pinjaman kepada Kongres Kontinental sudah bertahun-tahun tidak menerima pembayaran bunga penuh. Tiga belas negara bagian menjalankan mata uang, utang, dan bea cukai masing-masing yang saling bersaing. Rhode Island bahkan memaksa krediturnya menerima uang kertas yang nilainya merosot pada nilai nominal, dengan ancaman penjara bila menolak (Sylla, 2011).

Ke dalam reruntuhan itulah melangkah seorang pria — seorang imigran berusia tiga puluh empat tahun dari pulau Nevis, Menteri Keuangan pertama negara itu, Alexander Hamilton. Dalam delapan belas bulan berikutnya, Hamilton akan menyusun, membela, dan sebagian menciptakan sebuah arsitektur keuangan yang mengubah Amerika Serikat dari pariah berdaulat menjadi bangsa yang layak mendapatkan kredit. Momen penentunya bukanlah pertempuran atau pemilu. Ia adalah sebuah makan malam.

Puing-puing tahun 1789

Untuk memahami apa yang dihadapi Hamilton, pertama-tama kita perlu menangkap betapa besar dan kusutnya utang itu. Pemerintah federal berutang sekitar $54 juta: sekitar $12 juta kepada kreditur asing, terutama Belanda dan Prancis, dan $42 juta kepada para pemegang sertifikat loan-office Kontinental, sertifikat gaji tentara, dan nota komisariat dalam negeri. Di atas itu, negara-negara bagian menanggung tambahan sekitar $25 juta utang terkait perang. Totalnya, beban nasional mendekati $79 juta — angka besar dalam perekonomian yang seluruh produk tahunannya mungkin kurang dari $200 juta pada awal 1790-an (Wright, 2008).

Bunga saja, jika dibayar penuh pada suku bunga asli, akan memakan nyaris seluruh pendapatan federal yang diproyeksikan. Tidak ada kreditur lama yang benar-benar berharap dibayar lunas. Sebagian besar sudah lama menjual kertasnya dengan diskon tajam kepada para spekulan, yang — melawan arus pesimisme yang dominan — bertaruh bahwa suatu saat rezim federal di masa depan pada akhirnya akan menghormati sebagian darinya.

Angka-angka diambil dari Laporan Pertama Hamilton tentang Kredit Publik dan rekonstruksi dalam Perkins (1994) dan Wright (2008).

Persoalannya tidak hanya numerik. Ia juga psikologis. Para pemberi pinjaman Eropa mulai percaya bahwa republik, pada dasarnya, tidak bisa dipercaya akan melunasi utangnya. Pinjaman Belanda di tahun 1780-an hanya berhasil digalang berkat kredit pribadi John Adams dan kesediaan rumah dagang Amsterdam seperti Willink dan Van Staphorst untuk bertaruh pada pemulihan Amerika yang pada akhirnya akan tiba. Pada akhir 1789 para bankir itu mulai kehilangan kesabaran.

Laporan Hamilton

Pada 14 Januari 1790, Hamilton mengirimkan Laporan Pertama tentang Kredit Publik ke Dewan Perwakilan. Dokumen itu panjang — sekitar empat puluh ribu kata — dan sangat terus terang. Laporan itu bertumpu pada tiga usulan yang saling terkait.

Melunasi utang federal pada nilai nominal. Tukarkan kertas Kontinental lama yang nilainya merosot dengan obligasi federal baru berbunga 6 persen, didukung oleh pendapatan bea impor yang dialokasikan khusus. Jangan bertanya apakah pemegang sekarang adalah kreditur asli atau spekulan yang membelinya dengan harga murah; hormati kertas itu pada nilai nominal, apa pun kondisinya.

Mengambil alih utang perang negara bagian. Satukan sekitar $25 juta kewajiban negara bagian ke dalam tumpukan federal, sehingga setiap utang publik yang muncul karena Revolusi menjadi utang Amerika Serikat sebagai kesatuan.

Mendirikan bank nasional. Dengan meniru secara longgar Bank of England — yang didirikan pada 1694 untuk membiayai perang William III melawan Louis XIV — Bank of the United States yang baru akan menyimpan simpanan federal, menerbitkan mata uang kertas yang stabil, dan bertindak sebagai agen fiskal bagi Departemen Keuangan. Pembaca dapat menelaah model Inggris yang menjadi acuan Hamilton di Bank of England: Bagaimana Utang Pemerintah Menciptakan Bank Sentral Pertama di Dunia (1694).

Menyatu dalam ketiga usulan itu adalah sebuah klaim filosofis yang sejak saat itu selalu mengejutkan para pembaca. "Utang nasional," tulis Hamilton, "jika tidak berlebihan, akan menjadi berkah nasional bagi kami." Bukan karena utang itu sendiri baik, melainkan karena utang publik yang permanen, didanai dengan baik, dan dilayani secara rutin akan menciptakan sebuah instrumen yang dapat dipegang para pedagang, bank, dan investor asing dengan penuh keyakinan. Instrumen semacam itu kemudian dapat beredar hampir seperti uang, memperbesar stok modal yang tersedia di dalam negeri, dan mengikat para kreditur kaya pada nasib persatuan federal.

Masalah spekulan

Usulan pelunasan pada nilai nominal milik Hamilton segera berbenturan dengan keberatan moral yang akan membentuk politik Amerika selama dekade berikutnya. Pada 1789, para spekulan — terutama di New York, Philadelphia, dan Boston — telah mengirim agen ke pedalaman untuk memborong sekuritas Kontinental tua dari veteran, janda, dan petani dengan harga lima belas hingga dua puluh lima sen per dolar nominal. Sebagian pembeli ini memiliki informasi yang jauh lebih baik mengenai rencana Hamilton daripada para penjualnya. James Madison, yang masih merupakan sekutu Hamilton namun semakin resah, mengusulkan sebuah kompromi: bayarlah pemegang saat ini hanya sebesar harga pasar yang benar-benar mereka bayarkan, dan kirimkan selisihnya kepada pemegang asli. Menurutnya, itu adalah pembedaan antara kreditur patriotik yang jujur dan pemburu keuntungan yang datang terlambat.

Hamilton menolak. Pembedaan semacam itu, menurutnya, justru akan menghancurkan hal yang sedang ia coba bangun: sebuah pasar di mana kertas publik dapat dibeli dan dijual dengan kepastian bahwa pemerintah akan menghormati kertas apa pun yang muncul di loketnya. Anda tidak bisa membangun pasar obligasi di atas pemerintah yang berusaha mengawasi motif para pemegang obligasinya. Amandemen Madison ditolak dengan 36 banding 13 di Dewan. Itulah tanda pertama bahwa koalisi Revolusi yang lama mulai terbelah (Chernow, 2004).

Madison, Virginia, dan veto Selatan

Hambatan yang jauh lebih besar adalah pengambilalihan utang negara bagian. Virginia, kampung halaman Madison, telah memungut pajak berat sepanjang 1780-an dan melunasi sebagian besar utang perangnya sendiri. Bagi delegasinya, asumsi tampak seperti transfer kekayaan yang gamblang: para pembayar pajak Virginia kini harus membayar pajak federal untuk menanggung kewajiban yang diambil Massachusetts dan South Carolina. Maryland dan Georgia bernalar serupa. Ketika RUU asumsi masuk pemungutan suara di Dewan pada April 1790, ia kalah tipis, 31 banding 29. Sesaat, program Hamilton tampak mati.

Pada saat yang sama Kongres sedang kewalahan dengan sebuah soal yang tampaknya tak berhubungan: di mana harus meletakkan ibu kota permanen negara. Kursi sementara ada di New York. Philadelphia menginginkan kehormatan itu. Orang-orang Selatan, yang bertekad agar ibu kota tidak menjadi pos terdepan New England, mendorong sebuah lokasi di sepanjang Sungai Potomac. Kedua isu — asumsi dan ibu kota — secara logis sama sekali tidak saling berhubungan. Secara politis, mereka terjalin erat.

Makan malam di Maiden Lane

Apa persisnya yang dibicarakan dalam makan malam di rumah sewa Jefferson di Maiden Lane pada akhir Juni 1790 tidak dapat direkonstruksi. Sumber utama kita adalah memorandum yang ditulis Jefferson bertahun-tahun kemudian, dan para sejarawan belakangan telah mencatat bahwa Jefferson memiliki alasan untuk mengecilkan peranannya sendiri (Elkins and McKitrick, 1993). Yang jelas hanyalah hasilnya.

Jefferson bertemu Hamilton di tangga rumah Washington dalam keadaan tertekan, yakin bahwa kegagalan asumsi akan memecah belah persatuan. Jefferson menawarkan untuk menjadi tuan rumah bagi makan malam bersama Madison. Di meja makan itu, ketiganya mencapai sebuah tawar-menawar. Madison pribadi tidak akan memilih mendukung asumsi, tetapi ia akan berhenti mengorganisir delegasi Virginia menentangnya, dan dua anggota dari daerah Potomac — Alexander White dan Richard Bland Lee — akan mengubah suaranya. Sebagai gantinya, Hamilton akan mengantarkan suara Pennsylvania dan New York untuk menempatkan ibu kota permanen di tepi Sungai Potomac, dengan masa tinggal sepuluh tahun di Philadelphia sebelumnya.

Kedua bagian kesepakatan itu lolos Kongres dalam hitungan minggu. Residence Act, yang mengesahkan distrik federal baru di tepi Potomac, ditandatangani pada 16 Juli 1790. Funding Act, yang mencakup pengambilalihan utang negara bagian, ditandatangani pada 4 Agustus 1790. Dengan harga memindahkan ibu kota ke rawa pasang surut sekitar tujuh puluh mil di hulu Sungai Potomac dari Teluk Chesapeake, Hamilton telah mengamankan arsitektur fiskal Amerika Serikat.

Reaksi pasar

Respons para investor cepat dan tegas. Pada bulan-bulan pertama 1790, ketika rencana Hamilton mulai terbentuk, saham federal 6 persen diperdagangkan pada kisaran 25 sen per dolar nominal. Pada pertengahan 1791, setelah Funding Act dan Assumption Act menjadi hukum serta Bank of the United States didirikan, saham yang sama sudah berpindah tangan di atas nilai nominal — sempat menyentuh 125 sen pada awal 1792. Investor asing, terutama di Amsterdam dan London, menjadi pembeli yang bersemangat. Pada 1803, orang asing memegang sekitar 56 persen dari utang federal yang beredar (Sylla, Wilson and Wright, 2006).

Di balik grafik harga itu ada sesuatu yang lebih penting: sebuah pasar sekunder yang benar-benar berfungsi. Para pialang di New York, Philadelphia, dan Boston memasang harga harian untuk saham federal 6 persen, 6 persen deferred, dan 3 persen. Surat kabar mulai mencetak kutipannya. Pada Mei 1792, dua puluh empat pialang berkumpul di bawah sebatang pohon buttonwood di Wall Street dan menandatangani sebuah kesepakatan untuk saling memperdagangkan sekuritas dengan komisi tetap — asal usul dari apa yang kelak menjadi New York Stock Exchange. Tidak satu pun dari ini yang akan ada tanpa pengambilalihan utang yang diusulkan Hamilton.

Panik, dan intervensi bank sentral pertama

Ledakan ini tidak berlangsung tanpa insiden. Pada awal 1792, mantan asisten sekretaris Departemen Keuangan bernama William Duer — mantan wakil Hamilton sendiri — mencoba menguasai pasar saham federal 6 persen dan hak langganan pada Bank of the United States yang baru. Duer meminjam dari siapa saja yang bersedia memberi pinjaman: pedagang, janda, bahkan pelacur. Ketika posisinya runtuh pada Maret 1792, harga obligasi federal jatuh dari sekitar 125 menjadi sekitar 90 dalam hitungan minggu. Duer dipenjara karena utang. Pasar kredit di Philadelphia dan New York membeku.

Hamilton tidak membiarkan panik berjalan menurut jalannya sendiri. Bekerja sama dengan para komisioner sinking fund — sebuah badan yang dibentuk untuk melunasi utang federal secara bertahap — ia memberi wewenang untuk pembelian sekuritas federal di pasar terbuka pada harga dukungan tertentu, mengeluarkan ratusan ribu dolar untuk menyerap penjualan terpaksa. Ia juga secara pribadi mendesak Bank of New York dan koresponden yang bersimpati untuk mendiskontokan surat komersial yang sehat sehingga para pedagang yang solven tidak ikut terseret bersama Duer. Dalam hitungan minggu, harga stabil. Richard Sylla berpendapat bahwa ini pada intinya adalah intervensi bergaya bank sentral pertama dalam sejarah Amerika — operasi pasar terbuka yang dilakukan langsung oleh Departemen Keuangan untuk mempertahankan pasar obligasi yang masih muda (Sylla, 2011). Preseden itu kecil, improvisasi, dan hampir terlupakan, tetapi ia mendahului instrumen perbankan sentral modern lebih dari satu abad. Instrumen-instrumen itu baru diformalkan dengan pendirian Federal Reserve pada 1913.

Bank of the United States

Kaki ketiga dari program itu adalah bank nasional. Laporan Hamilton tentang Bank Nasional, yang disampaikan kepada Kongres pada Desember 1790, mengusulkan sebuah korporasi milik swasta namun bercharter federal dengan modal $10 juta, di mana pemerintah federal menjadi pemegang saham minoritas. Jefferson dan Edmund Randolph menasihati Washington bahwa Konstitusi tidak memuat kekuasaan eksplisit untuk mendirikan korporasi, sehingga bank itu inkonstitusional. Hamilton membalas dengan Pendapatnya tentang Konstitusionalitas Bank Nasional, memperkenalkan doktrin kekuasaan yang tersirat: pemerintah federal dapat menjalankan kekuasaan yang tidak disebutkan dalam Konstitusi jika kekuasaan itu perlu dan layak untuk menjalankan kekuasaan yang disebutkan. Washington, setelah ragu-ragu, memihak Hamilton. Bank of the United States diberi piagam selama dua puluh tahun pada 25 Februari 1791.

Bank itu mulai beroperasi di Philadelphia pada Desember 1791. Sahamnya kelebihan permintaan secara luar biasa, memicu demam spekulatif pada bank scrip yang turut menyumbang ketegangan yang kemudian dimanfaatkan Duer. Namun setelah mapan, bank itu membuktikan nilainya. Ia menyimpan simpanan federal, menangani penerimaan pajak, bertindak sebagai agen fiskal Departemen Keuangan, dan mendisiplinkan bank-bank negara bagian dengan menunjukkan uang kertas mereka untuk dicairkan. Selama dua puluh tahun, hingga piagamnya berakhir pada 1811, bank itu adalah hal yang paling menyerupai bank sentral yang dimiliki republik muda ini.

Sebuah republik yang kredibel

Makna 1790 yang lebih dalam bukanlah soal aritmetika utang. Ia adalah soal kredibilitas. Sebelum Hamilton, sebuah republik berdaulat secara luas dianggap sebagai kontradiksi dalam pengertian keuangan: tanpa raja, tidak akan ada kehormatan pribadi yang mengikat negara kepada para krediturnya, dan tanpa kehormatan itu tidak mungkin ada pasar obligasi yang serius. Orang Inggris sebagian telah memecahkan ini setelah 1688 dengan menambatkan utang Mahkota pada sebuah parlemen yang bertanggung jawab kepada warga negaranya yang kaya. Solusi Hamilton adalah melakukan hal yang sama untuk sebuah negara jenis baru yang sejak awal tidak memiliki monarki.

Pada 1795 imbal hasil saham 6 persen AS telah turun menjadi sekitar 6 persen — artinya ia diperdagangkan kira-kira pada nilai nominal — menjadikan biaya pinjaman republik muda itu setara dengan Bank of England sendiri. Pada 1800, pemerintah federal dapat meminjam secara internasional pada tingkat yang mendekati tingkat kekuatan Eropa paling kredibel. Dalam ungkapan Sylla, Amerika Serikat telah menyelesaikan sebuah "revolusi keuangan" dalam waktu sekitar sepuluh tahun, jauh lebih cepat daripada yang dibutuhkan oleh padanannya di Inggris setelah 1688 (Sylla, 2011).

Harga politiknya mahal. Aliansi antara Hamilton dan Madison, yang telah melahirkan Konstitusi dan Federalist Papers, pecah berantakan oleh perkara pendanaan dan bank nasional. Madison dan Jefferson mengorganisir apa yang kemudian menjadi oposisi Demokrat-Republikan. Sistem kepartaian yang akan mendominasi politik Amerika selama dua abad berikutnya lahir, sebagian besar, dari perlawanan terhadap program keuangan Hamilton. Meski demikian, setiap penerus — kaum Jeffersonian, Jacksonian, Lincolnian, Rooseveltian — mewarisi arsitektur Hamiltonian: utang federal yang didanai, pasar sekunder sekuritas Departemen Keuangan, dan sebuah pemerintah federal yang kreditnya berdiri di atas kakinya sendiri.

Ia masih berdiri hingga kini. Sistem keuangan global modern berjalan di atas sekuritas Departemen Keuangan Amerika Serikat sebagai aset aman acuannya. Bank-bank sentral dari Tokyo hingga Frankfurt memegangnya dalam jumlah triliunan dolar sebagai cadangan. Setiap kali seorang investor, di mana pun di dunia, mengutip spread terhadap "Treasuries," ia tengah mengutip dari sebuah instrumen yang garis keturunannya mengarah langsung ke sebuah makan malam di rumah sewaan di Manhattan pada Juni 1790 — dan kepada keyakinan keras kepala seorang imigran kelahiran Karibia bahwa sebuah republik, asalkan tetap setia kepada krediturnya, dapat meminjam sama baiknya dengan raja mana pun.