चमत्कारी अर्थव्यवस्था
1980 के दशक की शुरुआत तक, जापान ने आधुनिक इतिहास के सबसे अविश्वसनीय आर्थिक रूपांतरणों में से एक पूरा कर लिया था। युद्ध की विनाशलीला से उठकर, इस देश ने ऑटोमोबाइल, इलेक्ट्रॉनिक्स और इस्पात में निर्यात-संचालित विनिर्माण की शक्ति से विश्व की दूसरी सबसे बड़ी अर्थव्यवस्था का निर्माण किया था। टोयोटा उत्पादन प्रणाली, काइज़ेन, जस्ट-इन-टाइम विनिर्माण जैसी जापानी प्रबंधन तकनीकें पूरी दुनिया में अध्ययन और अनुकरण की जाती थीं। अमेरिकी अधिकारी जापान की प्रतिस्पर्धात्मकता के रहस्यों को समझने के लिए टोक्यो आते थे।
इस प्रशंसा के पीछे ठोस वास्तविकता थी। जापानी श्रमिक उच्च शिक्षित और अनुशासित थे। अंतर्राष्ट्रीय व्यापार और उद्योग मंत्रालय (MITI), प्रमुख बैंकों और औद्योगिक समूहों — केइरेत्सु — के बीच घनिष्ठ समन्वय ने दीर्घकालिक रणनीतिक योजना को संभव बनाया, जिसे तिमाही आय से बँधी पश्चिमी कंपनियाँ दोहरा नहीं सकती थीं। 15 प्रतिशत से अधिक घरेलू बचत दर ने निवेश योग्य पूँजी का गहरा कोष प्रदान किया, जबकि अवमूल्यित येन ने निर्यातकों को वैश्विक बाज़ारों में स्थायी प्रतिस्पर्धात्मक बढ़त दी।
लेकिन इस मॉडल की सफलता ने ही इसकी सबसे शानदार विफलता के लिए परिस्थितियाँ तैयार कीं।
प्लाज़ा समझौता और उसके परिणाम
एक अंतर्राष्ट्रीय समझौते ने फ़्यूज़ जला दी। 1980 के दशक के मध्य तक, संयुक्त राज्य अमेरिका भारी व्यापार घाटा चला रहा था, विशेष रूप से जापान के साथ, और अमेरिकी निर्माता कड़ी शिकायत कर रहे थे कि मज़बूत डॉलर उनके उत्पादों को अप्रतिस्पर्धी बना रहा है। 22 सितंबर, 1985 को पाँच देशों के वित्त मंत्री न्यूयॉर्क के प्लाज़ा होटल में मिले और डॉलर का अवमूल्यन करने के लिए समन्वित हस्तक्षेप पर सहमत हुए — प्लाज़ा समझौता के नाम से जाना जाने वाला यह कदम।
यह किसी की भी अपेक्षाओं से परे सफल रहा। डॉलर सितंबर 1985 में 240 येन से गिरकर 1987 की शुरुआत में 150 येन हो गया, येन में 37 प्रतिशत की वृद्धि जिसने जापान के निर्यात क्षेत्र को तबाह करने की धमकी दी। निर्माताओं को अचानक और नाटकीय रूप से मूल्य प्रतिस्पर्धात्मकता का नुकसान हुआ — एक घटना जो 'एन्डाका फुक्यो' (मज़बूत येन मंदी) के रूप में जानी गई।
जापान बैंक के गवर्नर सातोशी सुमिता ने आक्रामक मौद्रिक ढील से प्रतिक्रिया दी। आधिकारिक छूट दर जनवरी 1986 में 5.0 प्रतिशत से घटकर फ़रवरी 1987 तक 2.5 प्रतिशत हो गई — जापान के युद्धोत्तर इतिहास में सबसे निचला स्तर। फ़रवरी 1987 के लूव्र समझौते के तहत, जापान ने अपने व्यापार अधिशेष को कम करने के लिए घरेलू माँग को प्रोत्साहित करने की प्रतिबद्धता जताई थी, जिसने जापान बैंक को इस आपातकालीन स्तर पर दरें दो वर्ष से अधिक समय तक बनाए रखने का राजनीतिक बहाना प्रदान किया — जो आर्थिक बुनियादी तत्वों द्वारा उचित ठहराए जाने से कहीं अधिक लंबा था। सस्ता पैसा प्रणाली में बाढ़ ला रहा था, और उसे कहीं जाना था।
बुलबुला फूलता है
वह पैसा शेयरों और अचल संपत्ति में गया, विनाशकारी परिणामों के साथ।
निक्केई 225 ने 1985 के अंत में लगभग 13,000 से अपनी चढ़ाई शुरू की। 1986 के अंत तक यह 18,000 को पार कर गया; 1987 के अंत तक, अक्तूबर में ब्लैक मंडे के वैश्विक आघात के बावजूद, यह पश्चिमी बाज़ारों की तुलना में कहीं अधिक तेज़ी से उबरा और 22,000 के करीब बंद हुआ। 1988 और 1989 में चढ़ाई लगातार तीव्र होती गई। 29 दिसंबर, 1989 को — उस दशक का अंतिम कारोबारी दिन — निक्केई 225 ने अपने सर्वकालिक शिखर 38,957.44 को छुआ।
उस शिखर पर, टोक्यो स्टॉक एक्सचेंज का कुल बाज़ार पूँजीकरण 4 खरब डॉलर से अधिक था, जो वैश्विक इक्विटी मूल्य का लगभग 45 प्रतिशत था। जापानी शेयर लगभग 60 के मूल्य-आय अनुपात पर कारोबार कर रहे थे, जबकि S&P 500 का यह अनुपात 15 था। 1987 में आंशिक रूप से निजीकृत NTT (निप्पॉन टेलीग्राफ़ एंड टेलीफ़ोन) 3,000 अरब डॉलर से अधिक के बाज़ार पूँजीकरण के साथ क्षणिक रूप से विश्व की सबसे मूल्यवान कंपनी बन गई — पूरे पश्चिम जर्मन शेयर बाज़ार से भी अधिक।
अचल संपत्ति की कीमतें और भी चरम पर थीं। जापान रियल एस्टेट इंस्टीट्यूट के अनुसार, टोक्यो के केंद्रीय छह वार्डों में वाणिज्यिक भूमि 1985 और 1989 के बीच 300 प्रतिशत बढ़ी Noguchi (1994)। शाही महल के नीचे की ज़मीन वास्तव में कैलिफ़ोर्निया की सभी अचल संपत्ति से अधिक मूल्यवान थी या नहीं, यह किंवदंती हो सकती है, लेकिन यह दावा उस क्षण की बेतुकी स्थिति को पकड़ता था। गोल्फ़ क्लब सदस्यता — जिन्हें खरीदा, बेचा और ऋण संपार्श्विक के रूप में उपयोग किया जा सकता था — 30 लाख डॉलर प्रत्येक तक बिकीं। एक वास्तविक वित्तीय उपकरण, निक्केई गोल्फ़ मेंबरशिप इंडेक्स, उनकी कीमतों को ट्रैक करता था।
Source: Nikkei 225 historical data
अजेयता का मनोविज्ञान
जापानी अपवादवाद की कथा ने बुलबुले को सहारा दिया। एज़्रा वोगेल की Japan as Number One (1979) और क्लाइड प्रेस्टोविट्ज़ की Trading Places (1988) जैसी पुस्तकों ने तर्क दिया कि जापान का आर्थिक मॉडल पश्चिमी पूँजीवाद से मूलभूत रूप से श्रेष्ठ था। जापान के भीतर, यह विश्वास लगभग अध्यात्मिक स्वरूप ले चुका था — 'बाबुरु केइकी' (बुलबुला अर्थव्यवस्था) वाक्यांश पतन के बाद तक सामान्य उपयोग में नहीं आया। तेज़ी के दौरान प्रचलित शब्द 'हेइसेई समृद्धि' था, जो एक चक्र नहीं बल्कि एक स्थायी नए युग का संकेत देता था।
कॉर्पोरेट अधिकारियों ने ज़ाइटेकु — मुख्य व्यावसायिक संचालन की तुलना में वित्तीय इंजीनियरिंग और अचल संपत्ति सट्टेबाज़ी से अधिक कमाने की प्रथा — को अपनाया। ज़मीन पलटकर बेची जा सकती हो तो विनिर्माण मार्जिन पर ध्यान क्यों दें?
बैंकिंग प्रतिपुष्टि चक्र का केंद्र थी। जापानी बैंकों ने केइरेत्सु सहयोगियों में अपनी शेयरधारिता को पूँजी भंडार के रूप में उपयोग किया, और बढ़ती शेयर कीमतों ने स्वचालित रूप से उनकी ऋण देने की क्षमता का विस्तार किया। अधिक ऋण ने अचल संपत्ति की कीमतें बढ़ाईं। उच्च अचल संपत्ति कीमतों ने आगे के ऋणों के लिए संपार्श्विक का काम किया। आगे के ऋणों ने अतिरिक्त शेयर खरीद का वित्तपोषण किया। प्रत्येक परिसंपत्ति वर्ग दूसरे को फुलाता रहा — एक आत्म-सुदृढ़ करने वाला चक्रव्यूह जिसकी कोई सीमा नज़र नहीं आती थी।
| संकेतक | 1985 | 1989 (शिखर) | परिवर्तन |
|---|---|---|---|
| निक्केई 225 | 13,083 | 38,957 | +198% |
| वाणिज्यिक भूमि मूल्य सूचकांक (टोक्यो) | 100 | 302 | +202% |
| जापान बैंक छूट दर | 5.0% | 2.5% | -250 bps |
| बैंक ऋण वृद्धि (वार्षिक) | 8.2% | 12.8% | +4.6 pps |
| येन/डॉलर दर | 240 | 143 | +40% (येन मूल्यवृद्धि) |
| जापान GDP (ट्रिलियन येन) | 330 | 421 | +28% |
| M2 मुद्रा आपूर्ति वृद्धि | 7.8% | 11.7% | +3.9 pps |
वित्त मंत्रालय की कड़ाई
दिसंबर 1989 में, नवनियुक्त जापान बैंक गवर्नर यासुशी मिएनो — जिन्हें बाद में वह व्यक्ति कहा गया जिसने "बुलबुला फोड़ दिया" — ने आधिकारिक छूट दर 2.5 से 3.25 प्रतिशत तक बढ़ा दी। तीन और वृद्धियाँ तेज़ी से हुईं: मार्च 1990 में 3.75 प्रतिशत, अगस्त में 5.25 प्रतिशत, दिसंबर तक 6.0 प्रतिशत। बारह महीनों में जापान बैंक ने अपनी बेंचमार्क दर को दोगुने से अधिक कर दिया।
साथ ही, वित्त मंत्रालय ने अचल संपत्ति ऋण पर सीधे नियंत्रण लगाए। मार्च 1990 में, मंत्रालय ने प्रशासनिक मार्गदर्शन जारी किया जिसमें बैंकों से अचल संपत्ति ऋण वृद्धि को कुल ऋण वृद्धि दर से नीचे सीमित करने की अपेक्षा की गई — एक सीधी-सपाट "कुल मात्रा नियंत्रण" नीति जिसने संपत्ति तेज़ी को बनाए रखने वाली ऋण जीवनरेखा को काट दिया।
Hoshi and Kashyap (2004) का तर्क है कि नीतिगत बदलाव बहुत देर से और बहुत अचानक हुआ। जापान बैंक ने बहुत लंबे समय तक आसान स्थितियाँ बनाए रखीं, और फिर बहुत आक्रामक रूप से सख़्ती की, जिससे संभावित नरम अवतरण एक दुर्घटना में बदल गया।
पतन
29 दिसंबर, 1989 शिखर था। निक्केई कभी वापस नहीं आया।
गिरावट जनवरी 1990 में धीरे-धीरे शुरू हुई, वसंत में तेज़ हुई, और शरद ऋतु तक पूर्ण पराजय में बदल गई। 1 अक्तूबर तक, सूचकांक 20,222 पर आ गया — नौ महीनों में 48 प्रतिशत की गिरावट, 2 खरब डॉलर से अधिक बाज़ार मूल्य का सफ़ाया।
अचल संपत्ति की कीमतें, अतरल बाज़ारों में हमेशा की तरह अधिक चिपचिपी, एक धीमी लेकिन समान रूप से विनाशकारी प्रक्षेपवक्र का अनुसरण करती रहीं। टोक्यो में वाणिज्यिक भूमि 1991 में चरम पर पहुँची और फिर चौदह वर्षों तक लगातार गिरती रही, शिखर से लगभग 80 प्रतिशत गिरावट। आवासीय भूमि ने भी यही रास्ता अपनाया। अचल संपत्ति धन का कुल विनाश 10 खरब डॉलर से अधिक अनुमानित है — उस समय जापान की वार्षिक GDP का लगभग दोगुना।
बुलबुले के पतन के साथ, बैंकिंग प्रणाली की नाज़ुकी उजागर हो गई। जापानी बैंकों के पास अचल संपत्ति और क्रॉस-हेल्ड इक्विटी द्वारा संपार्श्विक किए गए ऋणों का विशाल पोर्टफ़ोलियो था, दोनों अब मूल्य में गिर रहे थे। गैर-निष्पादित ऋण — जिन्हें छिपाने में बैंकों का पूरा हित था और जिन्हें स्वीकार करने की नियामकों की बहुत कम इच्छा थी — पूरी प्रणाली में फैल गए। "ज़ोंबी बैंक" शब्द वित्तीय शब्दकोश में प्रवेश कर गया, ऐसे संस्थानों का वर्णन करने के लिए जो तकनीकी रूप से दिवालिया थे लेकिन सरकार के अप्रत्यक्ष समर्थन से चलते रहे, अपनी बहियों में नुकसान को पहचानने से बचने के लिए दिवालिया उधारकर्ताओं को ऋण का नवीनीकरण करते रहे।
खोया हुआ दशक (दशकों)
जो हुआ वह अधिकांश बुलबुला-पश्चात अर्थव्यवस्थाओं द्वारा अनुभव की जाने वाली तीव्र मंदी और पुनर्प्राप्ति नहीं था, बल्कि एक दीर्घकालिक ठहराव था जिसने पारंपरिक आर्थिक उपचारों को विफल कर दिया — एक अवधि जो "खोया हुआ दशक" के रूप में जानी जाती है, हालाँकि वास्तव में यह दो या तीन दशकों तक फैली।
दरों में कटौती कुछ भी हासिल नहीं कर सकी। जापान बैंक ने सितंबर 1995 तक छूट दर को 0.5 प्रतिशत और 1999 तक प्रभावी रूप से शून्य पर ला दिया। जापान उस स्थिति में गिर गया जिसे अर्थशास्त्री तरलता जाल कहते हैं — जॉन मेनार्ड कीन्स द्वारा पहली बार सिद्धांतित एक स्थिति जिसमें ब्याज दरें शून्य तक पहुँच जाती हैं लेकिन निवेश और उपभोग दबा हुआ रहता है क्योंकि परिवार और व्यवसाय ख़र्च करने के बजाय कर्ज़ चुकाने पर ध्यान केंद्रित करते हैं। Krugman (1998) ने एक ऐतिहासिक शोधपत्र में जापान की स्थिति का निदान किया जो 2008 के बाद पश्चिमी अर्थव्यवस्थाओं के लिए भविष्यवाणी साबित हुआ।
राजकोषीय प्रोत्साहन बार-बार और बड़े पैमाने पर तैनात किया गया। 1992 और 2000 के बीच, जापान ने 100 खरब येन से अधिक की दस प्रमुख योजनाएँ लागू कीं, देश भर में सड़कें, पुल, बाँध और सार्वजनिक सुविधाएँ बनाईं। राष्ट्रीय ऋण 1990 में GDP के 60 प्रतिशत से बढ़कर 2000 तक 100 प्रतिशत से अधिक हो गया और चढ़ता रहा। फिर भी 1990 के दशक में विकास दर औसतन मुश्किल से 1 प्रतिशत रही — पिछले दशक के 4 प्रतिशत से गिरकर।
अपस्फीति ने सब कुछ और बिगाड़ दिया। बुलबुले के दौरान लगभग 2 प्रतिशत वार्षिक दर से बढ़ने वाली उपभोक्ता कीमतें 1990 के दशक के अंत में गिरने लगीं और लगभग दो दशकों तक रुक-रुककर गिरती रहीं। जैसे-जैसे कीमतें गिरीं, ऋण का वास्तविक भार बढ़ गया, जिससे उधार लेने और ख़र्च करने को हतोत्साहित करने वाला एक दुष्चक्र बना। जापान अपस्फीति जाल का पाठ्यपुस्तकीय उदाहरण बन गया, जिसका दुनिया भर के अर्थशास्त्रियों ने अध्ययन किया — जिसमें बेन बर्नांके नामक एक युवा फ़ेडरल रिज़र्व अर्थशास्त्री भी शामिल थे, जिनके जापान की दुर्दशा पर शोध ने 2008 के वित्तीय संकट के प्रति उनकी प्रतिक्रिया को सीधे आकार दिया।
समानताएँ और सबक
1637 के ट्यूलिप उन्माद और 1720 के साउथ सी बुलबुले की तरह, जापान का बुलबुला स्थायी परिवर्तन की कथा से — इस विश्वास से कि देश ने पूँजीवाद का एक श्रेष्ठ रूप खोज लिया है — प्रेरित था। डॉट-कॉम बुलबुले की तरह, इसे ढीली मौद्रिक नीति और परिष्कृत संस्थागत निवेशकों की इच्छा से बढ़ावा मिला, जो अस्थिर सट्टेबाज़ी को जानते हुए भी इस विश्वास के साथ उसमें बने रहे कि वे समय पर बाहर निकल सकते हैं।
जापान के अनुभव को विशिष्ट बनाने वाली बात यह थी कि नुकसान कहाँ केंद्रित हुआ। बैंकिंग क्षेत्र को संक्रमित करने वाले परिसंपत्ति बुलबुले विशेष रूप से ख़तरनाक होते हैं क्योंकि बैंक बैलेंस शीट का पतन उस ऋण माध्यम को क्षतिग्रस्त कर देता है जिसके ज़रिए मौद्रिक नीति काम करती है, पारंपरिक प्रोत्साहन को अप्रभावी बना देता है। जापान की सहनशीलता की नीति — दर्दनाक पुनर्गठन को बाध्य करने के बजाय ज़ोंबी बैंकों को संचालन जारी रखने देना — ने उस सृजनात्मक विनाश को रोक दिया जो तेज़ पुनर्प्राप्ति को सक्षम कर सकता था। और एक बार अपस्फीति अपेक्षाओं और व्यवहार में जड़ जमा ले, तो इसे उलटना लगभग असंभव साबित हुआ।
शून्य ब्याज दरों ने एक वैश्विक दुष्प्रभाव भी उत्पन्न किया। घरेलू दरें शून्य होने के कारण, जापानी निवेशकों ने — विशेष रूप से संस्थागत निवेशकों ने — येन में सस्ते में उधार लेकर अधिक प्रतिफल वाली विदेशी संपत्तियों में निवेश किया, एक विशाल कैरी ट्रेड बनाया जो दशकों तक वैश्विक पूँजी प्रवाह को प्रभावित करता रहा।
शायद परिणामों का सबसे गंभीर माप सबसे सरल है। निक्केई 225 ने अपने दिसंबर 1989 के शिखर को फ़रवरी 2024 तक पार नहीं किया — चौंतीस वर्ष लगे इस पुनर्प्राप्ति में। जापानी निवेशकों की एक पूरी पीढ़ी के लिए, शेयर बाज़ार धन-निर्माण का साधन नहीं बल्कि हानि का स्मारक था। "जापान परिदृश्य" वाक्यांश दुनिया भर के नीति निर्माताओं के बीच फटे परिसंपत्ति बुलबुले के सबसे ख़राब संभावित परिणाम का पर्याय बन गया, और इससे बचने का संकल्प वाशिंगटन से फ़्रैंकफ़र्ट तक, आने वाले दशकों में केंद्रीय बैंकों की प्रतिक्रियाओं को आकार देता रहा।
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